专利资产证券化合集13篇
专利资产证券化篇1
关键词：实物期权 专利权 资产证券化
实物期权的主要特征
实物期权是从金融期权发展而来的。金融期权是一种选择权合约，赋予持有人在一定期限内以约定的价格购进或售出一种资产的权利；金融期权以股票、政府债券、货币、股票指数、商品期货等金融资产作为标的资产。与之相类似，投资活动中决策者所拥有的投资机会即对投资的选择权可以看作实物期权，实物期权赋予决策者在一定的期限内进行投资决策的权利；实物期权以实物资产或无形资产作为标的资产。除了具有权利性、时间性、收益性、风险性等与金融期权类似的性质之外，实物期权还表现出以下几个方面的特征：
（一）隐蔽性
实物期权并不像金融期权那样以合约的形式明确列出，而且并非所有的投资活动中都存在实物期权，因此实物期权具有隐蔽性特征。在实践中，实物期权可能出现在不同的投资行为中，由于各项投资行为的特点、市场环境以及决策者的不同而表现出不同的形式，要对投资行为中的实物期权进行识别。
（二）不确定性
金融期权的执行时间和执行价格均以合约的形式作出明确规定。与金融期权相比，实物期权不存在合约的形式，因此也就不存在明确规定的执行时间和执行价格。在实践中，影响实物期权执行时间和执行价格的因素比较复杂，如市场条件、宏观经济环境、决策者的经验与个人偏好等，由此导致实物期权的执行时间、执行价格都具有很强的不确定性。
（三）复杂性
实物期权的复杂性特征主要表现在：一是识别的复杂性。实物期权是隐含在投资活动中的。有些投资活动中存在实物期权，有些投资活动中则不存在；对于存在实物期权的投资活动，不同的投资行为对应于不同的实物期权形式；现实中有些投资活动中隐含着期权的期权、多项实物期权的组合等复杂的实物期权形式。因此，需要结合投资活动的具体特点对其中所隐含的实物期权进行识别。二是评估的复杂性。实物期权的评估方法是从金融期权评估方法拓展而来的，方法大致相同。但是，金融期权理论假设风险可以通过复制或构造组合来对冲，而在实物投资领域，投资组合的复制或者构造变得相对困难，有些实物投资甚至无法复制。此外，与金融期权相比，投资活动所对应的实物期权种类较多且形式复杂，给实物期权评估带来很大的难度。实物期权在执行时间、执行价格等方面的不确定性也对实物期权的评估技术提出了很高的要求，使得评估方法较为复杂。
专利资产证券化中专利权的主要特征
（一）权利归属主体明确
对于一般专利，有时会出现由两个或两个以上的权利人共有的情况。在专利资产证券化的过程中，除了尽量避免对共有的专利进行证券化外，为保障专利资产的价值，避免不必要的风险，可以赋予一方共有人享有独占实施权，其他共有人仅分享独占许可实施费；在当事人必须共有专利权，又不能签订独占实施许可协议的情况下，可通过合同对以下事项达成一致：一是明确限定自主实施共有专利权的范围或确定实施共有专利权的实施方给予其他未实施方合理的补偿标准，以避免实施共有专利时在获取利益方面的显失公平；二是约定任一共有人无正当理由不得阻止共有专利权的许可实施转让；三是约定任一共有人提起专利权侵权诉讼时，其他共有人自动加入，共担风险、共享利润；四是采取专利行政保护措施时，其他共有人应自动加入，并共担风险、共享收益、除非该共有人明确放弃其在行政处理中的权利和以该行政处理结果为基础的诉讼利益；五是当专利权被宣告无效时，除该共有人明确表示放弃其共有专利权外，其他共有人也应自动加入，共担风险、共享收益（蒋逊明、朱雪忠，2006）。
（二）权利边界清晰、权利状态稳定
专利的权利边界是指专利权的范围，权利状态是指专利权利范围的边界变化情况。与有形财产权不同，专利权主要表现为权利人对专利技术的占有权与使用权。这些权利是通过法律手段以文字形式进行限定的（王景等，2009）。在专利经过被侵权、无效等法律诉讼程序后，其权利仍然全部有效的专利，权利状态较为稳定、在评估中的价值则相对较高。
（三）能产生相对稳定的预期收益现金流
与一般的专利权相比，专利资产证券化中的专利权具有技术领先、市场前景良好、容易获得许可等特点，给专利权人带来包括降低成本、提高产品竞争力、提高生产效率等多方面的预期收益。在资产证券化的过程中，产生的现金流是否稳定是关系到整个交易是否成功的因素，作为专利资产证券化中的专利资产，必须产生相对稳定、可预测的现金流。现金流具有可预测性，是指在现有条件下较为容易地评估出该专利权变现的价值。因此，与一般的专利权相比，专利资产证券化中的专利权能够产生相对稳定的预期收益现金流。
（四）较强的风险与不确定性
在专利资产证券化中专利权的实施过程中出资者会面临系统风险和自身风险。主要包括：一是技术性风险。专利技术面临着因新技术的出现而丧失原有价值的可能性。由于新技术是否会出现是无法预料的，而具有冲击性的新技术一旦出现，原有的专利技术可能出现迅速贬值的情况，导致专利技术价值的大幅降低。技术性风险是专利技术所特有的风险，也是对专利权价值影响最大的风险因素。二是地域性风险。根据《巴黎公约》规定的专利独立原则，一个国家授予的专利权只在该国法律管辖的范围内有效，对其他国家没有任何效力。比如，一项发明创造只在我国取得专利权，那么专利权人只在我国享有专利权或独占权，如果有人在其他国家和地区生产、使用或销售该发明创造，则不属于侵权行为。因此，如果只在本国申请了专利，国际市场上有可能会出现同类技术的进口替代品，从而对市场份额和预期收益造成冲击。三是法律制度性风险。由于法律制度的不健全，有可能出现无法可依或有法不依的现象。地方保护主义将给专利技术产品的市场拓展带来阻碍；专利侵权行为可能会因立法漏洞或执法而得不到应有的制裁等。此外，专利资产证券化中专利权也存在多种不确定性。
专利资产证券化中专利权的实物期权特征
第一，实物期权的权利性与专利资产证券化中专利权的专有性相对应。对实物期权而言，权利性属性赋予决策者对投资机会的决策权，其中投资机会可能是专有的，也可能是共享的。对于专利资产证券化中专利权而言，专有权属性则是以法律的手段赋予专利权人执行其专利的排他性权利。被证券化专利权利归属主体明确、权利边界清晰、权利状态稳定的特性使其权利性特征更为显著。
第二，实物期权的时间性与专利资产证券化中专利权的时间性相对应。对于实物期权而言，投资机会不是永久存在的，而是具有一定的期限，超过该期限之后投资机会将不复存在，这一期限的长短取决于实际情况。而专利资产证券化中的专利权既受到法定有效期的限制，同时还受到剩余经济寿命的限制。法定有效期由相应国家的法律作出明确规定，剩余经济寿命则根据市场的具体情况来确定，二者并不总是一致。被证券化专利的剩余经济寿命一般短于其法定有效期。当经济寿命结束之后，一项专利权即使仍处于法定有效期内，也不具有证券化的价值。
第三，实物期权的收益性与专利资产证券化能够带来相对稳定的预期收益的特点相对应。对于实物期权而言，在投资决策下该项投资机会将带来预期收益。对被证券化专利而言，实施该专利也会带来预期收益。
第四，实物期权的风险性及不确定性与专利资产证券化中专利权的风险及不确定性相对应。实物期权和专利资产证券化中专利权都面临着系统风险和非系统风险。对实物期权而言，由于没有明确的合约形式，受市场等外界因素中不确定性的影响，投资机会的最佳执行时机和执行成本是难以确定的。同样的，专利资产证券化中的专利权也面临着在不确定环境下对实施时机的选择和实施成本的确定。
第五，专利资产证券化中专利权是否具有实物期权特征，需要通过识别才能够作出判断。这与实物期权所具有的隐蔽性特征相对应。
第六，专利资产证券化中专利一般为两个以上，而是由多项专利组成的专利组合。在专利组合中，各项专利之间相互关联，相辅相成，通过核心专利、防御专利等不同形式专利的合理搭配，不但能够降低风险、减少不确定性，使预期收益现金流相对稳定、可预测，同时还能够在很大程度上提升专利组合的价值。一个成功的专利组合的价值，应该远高于组合中各项专利本身价值的简单相加。但是，专利组合的评估问题比较复杂。因此对其进行识别和评估都较复杂，这与实物期权所具有的复杂性特征相对应。专利组合中各项专利之间的相互作用即可看作实物期权的项目内复合效应（L.Trigeorgis，1993）。
从期权的形式上看，专利资产证券化中的专利权（或专利组合中的单项专利）类似于美式看涨期权。首先，美式期权可以在到期日之前的任何时间执行，而专利权人则可以在有效期内的任何时间投资于专利技术。其次，专利权可看作一个看涨期权。看涨期权赋予持有人在到期日或到期日之前以执行价格购买标的资产的权利，其授予权利的特征是“购买”；而专利权人持有在到期日及到期日之前以一定的初始投资实施专利技术获得专利资产的权利，其授予权利的特征是“实施”，可看作一种变相的“购买”。
在探讨专利资产证券化中专利权的实物期权特征时，同时也应看到两者的区别：专利权虽然是一种无形资产，但是专利权人通过这种权利获得其专利技术的实施权。因此，专利技术既是其专利权的保护对象，也是专利权人的实施对象。在使用专利技术的过程中，专利权人可以通过经营管理行为影响专利技术实施的收益现金流，因此，专利技术是一种“主动性投资资产”，专利权因此也具有“主动性投资资产”的性质，可以增加专利权人的选择权。专利权人在进行生产决策的时候，要根据市场情况决定是否实施专利技术。如果对专利技术产品未来市场行情预测较好，应当实施专利，对专利技术进行投资，生产产品投放市场以获取利润；如果对专利技术产品未来市场行情的预测出现困难，则应当暂缓实施专利，采取观望态度，再选择合适的时机决定是否投资。如果专利权人选择暂不投资，则专利技术不会马上产生现金流，但这并不意味着专利技术失去了价值。专利权人只有在专利资产的期望现金流大于对专利技术投资支出和为获得并维持专利权所必须支付的费用现值之和时，才会选择实施这项专利。
由于专利资产证券化中的专利权具有上述的实物期权特征，因此在证券化的交易过程中，为采用实物期权评估方法对专利权价值提供了理论依据，明确了专利资产证券化中使用的专利价值评估方法。为专利资产证券化的顺利进行提供了重要的前提条件。
参考文献：
专利资产证券化篇2
引言
2015年，我国受理专利申请279.9万件，其中发明专利申请量110.2万件，连续5年位居世界首位；发明专利授权量35.9万件，居世界第二［1］。作为专利创造和运用实施的主体，企业已经积累了相当规模的高质量专利。但是另一方面，很多企业仍没有摆脱融资困境，影响了企业的研发投入和长远发展。在政策保障和制度合理安排下，通过专利证券化发挥企业专利资产的融资功能，降低融资成本，可有效缓解企业融资压力［2］。专利证券化是以专利可产生的预期现金流为支持，并不要求彻底出售专利本身，专利所有者仍可保留对专利的控制权。从国外相关实践来看，成功的企业专利证券化可以激活企业专利的潜在价值，拓宽企业融资渠道，提高企业融资效率［3］。美国和日本是实施专利证券化较早的两个国家，并且在专利证券化实施过程中积累了相关经验。本文对美国和日本专利证券化实践进行了分析，并总结了企业实施专利证券化的相关启示。
1美国专利证券化实践
知识产权证券化最早起源于美国，虽然美国的资本市场是全球最发达的，但是其知识产权证券化也只有不到20年的历史［4］。目前，公认的最早开展知识产权证券化的是歌手大卫•鲍伊（DavidBowie）于1997年发行的音乐作品版权债券。发行期限为10年，利率为7.9%。本次债券融资被认为是世界上首个代表性知识产权证券化案例，此次融资的成功运作为美国推动知识产权证券化、稳定金融市场自由等起到了积极的作用。该案例之后，知识产权证券化的发展不断提速，涉及领域不断拓宽，融资规模也在不断增长。但是美国在知识产权证券化探索和实践过程中也不是一帆风顺的。Zerit专利许可费证券化便是专利证券化发展进程中的一次教训。对于此次专利证券化的失败，也存在多个不同的解释，有专家认为，公司对Zerit投资组合折价出售的行为是造成此次证券化失败的原因。也有专家认为，黄家医药公司的Zerit专利的价值评估、销售收入评估存在缺陷。还有人将专利证券化的失败归因于此次交易对被许可人资信的绝对依赖性，而黄家医药公司公司则认为单一专利证券化本身就是不安全的。2003年7月，黄家医药公司在吸取了Zerit专利证券化失败的教训后，又实施了另一次专利的证券化。与前一次不同的是，此次实施证券化的专利不是单一的专利，而是由13项专利形成的专利池，以此作为证券化的基础资产，并由相关保险公司提供担保，确保了此次专利证券化的顺利实施，为黄家医药公司创造了巨大的收益。
2日本专利证券化实践
由于日本资产证券化的相关法律的规定，日本一直没有实施专利证券化。2002年，日本意识到知识产权对于本国工业竞争力提升的重要作用，随即制定了《知识产权战略大纲》，颁布了《知识产权基本法》，逐步修改专利信托等方面的法律文本，以推动专利资产证券化［5］。日本第一个实施专利证券化的公司是一家创办于1985年的中小企业Scalar公司，在2003年3月，该公司将其拥有的4项专利权许可给PinChange公司，专利许可费构成了专利证券化的基础资产。后期Scalar公司将专利的未来应收许可费转移给一家特设机构（SPV）。在专利的证券化阶段，特设机构（SPV）向投资者发行了特殊债券，并通过信用增级方式发行了优先出资证券。同时，还发行了特殊份额受益证券。在整个专利证券化过程中，进行了两次融资，发行了3种证券，突破了当时日本《资产证券化法》的规定。Scalar公司的专利证券化是日本最早实施专利证券化的案例，此次证券化取得了良好的成果，也为后面的专利证券化提供了实践经验。美中不足的是，此次专利证券化的成本偏高，包括支付给会计事务所等机构的费用以及采用证券信用增强措施而耗费的费用等。从成本和收益的角度来看，只有专利证券化达到一定的规模后，融资成本在总的融资额中的占比会保持在较低的水平，这样的证券化融资才算是符合预期的。Scalar公司的专利证券化融资是日本在专利证券化进程中的首次尝试，其融资规模的大小以及融资成本的高低并不重要，关键是日本通过此次融资迈出了专利证券化的第一步，为后面专利证券化的逐步完善提供了有效的经验积累，其意义远大于实际操作效果。虽然日本的专利证券化起步较晚，但是自2003年以来，每年的《知识产权的推进计划》都会提到运用知识产权的证券化进行融资的具相关措施。譬如，2003年计划提出加强信托制度建设，推动运用知识产权筹集资金；2004年提出采取必要措施，构建知识产权管理和信托制度等方面的法律法规等。在随后的知识产权推进计划中，相机制定并修改多项法律法规，在法律层面为企业实施专利证券化扫清了障碍。
3美日专利证券化实践的启示
3.1要有丰富的专利资产为基础
从美国和日本企业实施专利证券化的实践及案例分析可以看出，运用一定数量的专利组合，形成专利池，以此进行专利证券化，其成功率会大大提高，即专利基础资产的规模是专利证券化顺利推进的前提。如前所述，作为知识产权创造和运用实施的主体，中国企业，特别是科技型企业已经积累了数量巨大的有效专利资产，并且专利资产的技术水平和专利价值有了明显提升。当然，我国企业发明专利申请量及授权量排名前10位的都是大型企业或者具有一定规模的科技型企业，排名靠前的有中国石油化工股份有限公司、中兴通讯股份有限公司、华为技术有限公司、国家电网公司等。根据我国目前专利申请受理量的增长趋势来看，未来几年，企业的高质量专利储备规模会进一步扩大，专利的结构进一步优化，专利价值不断提高，对专利保护的力度也会不断加强。这些都构成了企业实施专利证券化、发挥专利的融资功能、破除企业融资困境的坚实基础。
3.2要有完善的政策体系做保障
自2002年以来，日本不断完善知识产权政策及法律制度建设，积极推进日本知识产权证券化工作。从日本的实践经验来看，知识产权证券化政策的制定和不断完善是推进专利证券化的有力保障，能够从国家层面对专利证券化进行引导和鼓励。知识产权作为我国经济社会发展的有机组成部分和重要支撑，在国家发展全局中扮演着越来越重要的角色，发挥着越来越重要的作用。目前，我国已经对“十三五”期间的知识产权发展进行了规划，在宏观层面对加快推进知识产权发展、实施专利证券化进行引导，并通过国家及地方政策的相关配套政策为专利证券化提供政策保障。
3.3要有健全的法律制度来规制
专利证券化的法律保障主要体现在两个方面：一方面是政府以法律的形式保障企业运用专利证券化的合法性，并且给予企业实施专利证券化融资必要的法律支持；另一方面是对专利证券化涉及各主体的行为的约束。专利证券化涉及的主体众多，包括证券发起人、发行人、特设机构、投资人、专利中介服务机构等，只有通过完备的法律法规，明确各参与主体的权利和责任，防止参与主体利用法律制度的漏洞进行消极的业务操作，进而影响专利证券化实施过程和最后的证券化融资效果［6］。
3.4要审慎选择企业类型做试点
美国实施专利证券化的企业主要集中在生物制药等行业，此类企业的研发投入较高，面临的经营风险也比较大。因此，此类企业通过实施专利证券化加快成本的回收，并提前获取专利的相关价值。与此相比，日本的专利证券化主要集中在中小企业和创新型企业，此类企业拥有专利等无形资产较多，但是有形资产规模较小，企业的市场信用有限，融资难度较大。有效的专利证券化操作为此类企业提供了新型的融资渠道。因此，在进行专利证券化的探索时，可以选取某一类企业或行业作为试点，为后期规模性的专利证券化操作积累经验。从美国、日本实施专利证券化的实践来看，专利证券化要比传统的有形资产证券化复杂，操作难度更大，蕴含的交易风险难以预料。专利证券化的实施要在政策、法律、监管等各方面的保障下，确定实施专利证券化的企业、行业类型，并在实践中不断完善和优化。
3.5要借鉴已有实践经验做参考
如前所述，美国和日本分别是从2000年和2003年开始专利证券化融资和探索，但是在此之前，两个国家已经进行了较长时间的资产证券化的探索与实践，形成了可供专利证券化借鉴和参考的有效经验。传统的资产证券化针对的是房产等有形资产，其价值评估及证券化实施过程都要比专利这种无形资产相对容易。比如资产价值评估，专利受到其保护期限、运用领域的技术变革等多种因素的影响，其价值评估要比有形资产复杂得多。因此，虽然有形资产证券化为专利证券化提供了经验借鉴，但是不能仅仅依据有形资产证券化的操作流程和标准，而是要在它的基础上上，结合专利这种无形资产的特点进行制度、价值评估以及操作流程和的设计.
参考文献
［1］许屹.中国资产证券化不同路径及其成效研究［J］.商业经济研究，2016（4）：189-191.
［2］金品.我国专利证券化的法律风险研究［J］.金融经济，2014（18）：78-80.
［3］李文江.专利资产证券化的理论突破和制度构建［J］.金融理论与实践，2016（8）：65-69.
［4］汤珊芬，程良友.美国专利证券化的实践与前景［J］.电子知识产权，2006（4）：32-36.
专利资产证券化篇3
关键词：专利证券化；风险因素；层次分析法
专利证券化作为资产证券化的一种类型，具有与传统的资产证券化相似的结构性风险。与此同时，专利具有与传统的住房抵押贷款、应收账款证券资产不同的特性。比如，专利的法律状态的不稳定性、经济价值的难以评估等特点导致专利证券化过程中产生了不同于传统证券化的特殊风险。因此，清楚的识别、评价这些风险，从而有效的控制风险对于专利证券化成功实施至关重要。
一、专利证券化风险评价指标体系
专利证券化是一个专业的、复杂的系统工程，其中的风险具有复杂性、多样性和多变性。因此，采用分层次的分析方法比较合适。层次分析法的基本原理是充分利用人的经验和判断，对定量和非定量因素进行统一的度量。它将复杂问题分解为若干层次和若干要素，并在同一层次的各要素之间进行比较、计算和判断，进而得到方案或者目标相对重要性的定量化描述[2]。
二、专利证券化指标权重的确定
建立了风险评价指标体系之后，就可以对专利证券化风险因素进行两两比较，确定各个因素的相对权重。专利基础资产的风险与交易结构的风险进行比较，前者风险明显要比后者要大。因为，专利基础资产比交易结构的稳定性和确定性弱。交易结构的风险与证券化环境风险进行比较，前者风险明显要比后者要大。因为宏观经济法律较交易结构中的具体参与机构来说，更客观，更难以控制和防范。
其次，专利基础资产中的专利价值风险与专利权利风险相比较，前者的风险较后者稍大。因为专利价值的风险给现金流的风险冲击是直接的，更具有传导性，而专利权利的风险尽管可能引起纠纷，但并不直接影响专利的经济价值。一项卷入诉讼的专利，其市场价值和需求往往比较大。在交易结构风险当中，SPV的风险较增级机构和评级机构以及服务机构的风险都明显要大。因为特殊目的机构的资产转移以及对风险隔离的处理是进行增级和评级的基础。信用评级与信用增级相比较，评级比增级的风险要稍大，因为评级直接影响着证券的市场销量。服务机构的风险比信用评级机构的风险又稍大一些。因为，服务机构存在着巨大的违约风险，不论是发起人担任服务机构还是由第三人担任服务机构，一旦被许可人难以支付许可使用费或延期支付，服务机构也难以向证券持有人支付本息，服务机构的风险就难以避免了。
在影响专利证券化的宏观环境中，宏观经济环境风险和法律政策环境风险具有相当性，因为，二者都具有客观性，难以在短时间内通过有效的手段加以规避。在经济环境风险中，利率风险较经济前景风险稍大一些，因为相对来说经济前景比利率在短时间内更具有稳定性。利率是随着市场的需求随时变动的，而经济前景在连续的实践段内是比较容易预测到的。在法律环境风险中，政策更具有易变性，法律更具有安定性。因此，政策环境较法律环境的风险要稍大一些。
专利证券化风险评价的判断矩阵。λmax=3.0183，一致性比例：0.0176
通过层次分析法对专利证券化的风险评价来看，专利侵权诉讼的风险、专利权利瑕疵风险、破产隔离的风险、专利价值实现的风险居于前四位。从整体来看，专利基础资产的风险最大，证券化结构性风险次之，宏观环境风险最小。在进行专利证券化之前，我们必须对证券化过程中所可能产生的风险有正确的认识，才能对风险有所防范。
三、风险防范的对策
（一）专利法律状态风险防范
专利权权利状态不稳定的特性，导致其相应的专利资产证券化风险，为了规避此类风险，大量的调查是一种有效的手段。在专利证券化中，对专利的实质调查的主要内容包括专利权利的有效性、权利的范围、权利的归属、权利的瑕疵等方面。选择权利状态相对稳定的专利。
（二）完善信息披露制度
信息是证券市场赖以生存的基础，对风险的预测关键在于信息公开。传统的证券化信息披露侧重于证券化机构以及相关的中介机构自身的信用状况。同时对于发起人个人资产状况和信用等级也比较关注。但是，对于证券基础资产的状况关注得比较少。与此不同的是由于专利资产证券化具有特定的基础资产，复杂的融资结构。因此，专利证券化的信息披露更多的侧重于专利资产池及其产生的现金流管理、信用增级以及风险隔离的过程。（作者单位：湘潭大学）
专利资产证券化篇4
资产证券化在我国证券投资领域已正式拉开序幕。目前，证券公司已经发行了“中国联通cdma网络租赁费收益计划”等数支资产证券化产品。本文拟对我国证券公司开发资产证券化产品实践中的重要问题提出法律思考，以期对资产证券化法制完善有所裨益。
关于资产证券化产品的多样性问题
在我国，资产证券化产品出现了多元化态势。资产证券化产品主要有两种方式：一是以信托结构运作的信贷资产证券化产品，以信托投资公司为受托人；一是以委托结构运作的企业应收款证券化产品，以证券公司为受托人。
信托与证券分业经营、分业监管体制给我国资产证券化实践带来一个弊端，即信托制度未能成为共享的基础性制度单元。在募集说明书中，证券公司不能明确所推出的资产证券化产品属于信托类产品，而是将金融机构与客户之间的关系确定为委托关系。但是，证监会用规章的形式规定了计划财产独立于受托人、托管人等固有财产及其管理的其他财产，类似于信托制度的法律效果。这种“明修栈道，暗渡陈仓”的方法，既不利于资产证券化市场的监管，又不利于明晰当事人之间的法律关系。因此，应该从长计议，考虑将信托制度扩大适用到所有资产证券化试点领域，包括企业资产证券化。
对于功能相似的金融产品应当采用相同的监管标准，使其不应因发行人、监管机构、法律形式的不同而发生监管政策的不同。在资产证券化的系统工程中，对资产独立、破产隔离、信用增级和资产负债表处理等一系列重要环节，应统一立法、协调监管。当前，监管失调的表现比较突出。银监会管辖的金融机构开发理财计划即使符合证券本质，也不敢称为“证券”，而证券公司开发的资产管理业务不敢明确成信托关系，均因担心产品落入对方监管领地。如果要将证券公司资产证券化产品，从委托性质转化成信托性质，其出路就是允许混业经营，具体方式有二：扩大信托制度的应用范围，允许证券公司经营信托业务；允许证券公司收购信托投资公司或者设立具备信托业务经营资格的子公司。
关于基础资产的选择问题
基础资产是资产证券化专项计划现金流的来源，选择合适的基础资产是资产证券化专项计划发行之前最重要的环节。
目前已发行的资产证券化专项计划中，基础资产均是具有未来现金流的收益或“收益权”。例如，莞深高速公路收费收益权专项计划和中国网通应收款资产支持受益凭证专项计划，则分别以公路收费权和网通集团应收款作为基础资产。在选择基础资产时，要注意哪些问题呢？
关于基础资产的命名。基础资产应准确称为“收益”，不能滥称“收益权”。已发行的专项计划中的基础资产均为权益性资产，如联通计划的租赁费实际是债权证券化。收益权不是一个严谨的法律概念，物权、债权和知识产权均有财产性，可作为交易的对象，从而具有收益的权能。收益权通常只能是依附在某种确定的法律认可权利类型上的一个权能，它本身不能脱离其权利自身而单独转让。在资产证券化过程中，基础资产的法律定性应该在既有的权利范畴内寻找，例如债权、知识产权、物权、股权等，而不能概括成债权的收益权、知识产权的收益权、股权的分红权。这些收益权与原生权利在外观上和实体上是一体的，因此，可将基础资产称为“现金收益”，把目前资产证券化过程中出现的收益权回归到债权、物权等严格法律范畴的轨道上来，用规范的法律概念来定义基础资产，而不宜动辄创设新的权利。考虑到实务中的用语，本文仍用“收益权”来描述权益类基础资产。
基础资产的合法性问题。在选择基础资产时，要注意基础资产的权属以及转让合法性。证券公司对基础资产进行尽职调查，要关注原始权益人取得基础资产的合法性、基础资产上是否有第三方权利、是否有司法限制、法律法规或合同对基础资产的转让有否限制性规定、证券公司以专项计划的名义持有基础资产的资格等问题。
基础资产的确定方法问题。对基础资产的确定应采用定性加定量的方式，即将基础资产界定在不超过预期收益金额的范围内的某项权益，以使其与专项计划的预期收益相匹配。这既实现了内部超额担保的目的，又满足了原始权益人返还残值的愿望，最终保障了投资者的利益。
真实销售问题。该问题的本质是收益权转让行为的法律实质是真实出售还是抵押融资。根据资产证券化法律原理，只有实现了真实销售和破产隔离，才能使得资产证券化产品的信用真正脱离发行人的信用，即资产证券化完全依赖基础资产的信用，受托人对资产原始权益人没有追索权，属于满足证券化“真实销售”的实质要求。原始权益人与证券公司签署基础资产转让协议后，原始权益人将收益权转让给证券公司，证券公司支付购买价，双方形成买卖关系。专项计划的收益来源于收益权，原始权益人仅有义务将收益权交付给证券公司在收益权之外，原始权益人对证券公司没有其他给付义务，因此，收益权转让不属于抵押融资。值得注意的是，证券公司专项计划力图将购买的资产的现金流作为第一还款来源（而非唯一还款来源），但由于要求有银行担保，银行承担保证责任后有权向原始权益人追索，容易导致购买资产的行为并未形成“真实销售”。这是目前专项计划设计存在的一个较大弱点。如由股东或第三人对担保银行提供反担保，银行仅向反担保人追索，则可避开上述瑕疵。
基础资产交易的公示问题。为保障投资人的利益，专项计划应尽量完备基础资产的交付环节，以适当的方式向相关权利人进行公示。以债权类权益作为基础资产时，应将债权转让书面通知原始债务人。如果债务人众多无法逐个通知，可考虑在媒体和网站上公告，将转让事项通知其他债权人。对于特许经营权之类基础资产，目前法律法规并未规定其转让涉及的公示程序，可考虑采取主管政府部门批准或备案的方式，以降低制度不配套的风险。
关于现金流管理的问题
证券公司作为专项计划的管理人，其主要职责之一是对基础资产现金流的管理，包括现金流的收取、运作、分配等。
关于现金流的收取。随着证券公司资产证券化业务的展开，基础资产可能分布在不同区域、不同行业，原始权益人如以多个资产打包组成基础资产池，则现金流比较分散，由证券公司亲自管理反而可能增加专项计划运作的成本。此时，可考虑借鉴信贷资产证券化中的贷款服务机构，在专项计划中引入基础资产服务商，由服务商受托对基础资产现金流进行管理。通常原始权益人对基础资产最为熟悉，可作为服务商，为基础资产提供服务，汇集现金流。
关于资金沉淀问题。资金沉淀将直接影响原始权益人的融资成本。基础资产的原始现金流的产生时间与专项计划的收益分配时间不完全一致。选取的基础资产通常大于本息偿还所需要的现金流，将发生资金沉淀。因此，在设计专项计划的收益分配条款时需要充分考虑基础资产现金流的特点。有的基础资产在专项计划期间只发生一次或几次现金流流入，如联通计划中，联通运营公司根据租赁合同只在指定划款日支付租赁费，其现金流的流入时间是确定的。有的基础资产现金流发生频率较高，如莞深计划中，每日均有车辆通行费收入。
为提高原始权益人的资金使用效率，专项计划对产品现金流需要做出合理安排，即产品现金流的安排应当尽量提高资金使用效率。在产品设计方案中，证券公司解决资金沉淀问题的措施主要有三种：
措施之一：结构匹配。由于专项计划中的基础资产是指原始权益人交付的特定时期内一定额度的收益权收入，并未限定收益权收入的具体交付时间。因此，证券公司在进行精确的现金流测算后，在基础资产转让协议中对基础资产交付时间和交付数额予以约定，可以对基础资产现金流进行重新安排，实现基础资产现金流与产品现金流的匹配。因特殊情况发生不匹配，可以通过即时追索担保人来解决问题。由于银行担保是连带责任担保，且属于履约担保，实际上起到可靠的流动性支持和债权担保的双重作用。
措施之二：资产管理。即证券公司将沉淀资金采用资产管理的方式来增加收益，但应投向国债、金融债、证券投资基金、货币市场基金、银行理财产品等风险低、流通性好的金融产品。
措施之三：循环发行受益证券。即证券公司在测算现金流后循环发行资产证券产品，并以专项计划名义设置现金储备账户，用于存储基础资产产生的现金流偿付了当期应付证券本息后的剩余资金。这些余款并不提前偿付给投资者，而是在循环额度范围内用于再次购买原始权益人的同类、同等档次标准的基础资产。通过循环发行受益证券和多次购买基础资产，提前收回的资金又变成了基础资产，这样就不会产生过量资金沉淀，还解决短期基础资产与长期证券之间的期限不匹配问题。
关于统一流通平台的问题
中国人民银行主管的以机构投资者为主的银行间债券市场和证监会主管的证券交易所市场，是资产证券化产品的上市交易的两大平台。全国银行间债券市场是以债券为主的证券流通市场，信贷资产证券化产品在银行间债券市场交易。
流动性是金融产品的生命力。但是，因银行间债券市场的交易主体有限，使只限在银行间市场交易的信贷资产支持证券的流通性很小，截止2006年4月底，信贷资产支持证券仅发生交易1笔。在信贷资产支持证券的交易主体受到限制的情况下，真正意义上的证券化并未实现，而资产证券化所特有的分散风险功能以及为普通投资者创设投资品种的功能也无法实现。从长远来看，信贷资产支持证券如果不能到交易所交易，则其证券化的作用将大大降低。
证券交易所市场同样为资产证券化产品的上市交易提供了必要条件。证券公司发行的以专项计划为载体的“受益凭证”均在证券交易所通过大宗交易系统来进行交易。从节约交易成本和监管成本的角度考虑，应统一资产证券化产品的流通市场，改变目前各自为政的局面。在证券交易所市场进行交易的投资者种类和数量远远多于银行间债券市场，金融产品的定价机制比较完善，且金融风险能够比较有效地向社会分散。所以，证券交易所市场应该成为资产证券化产品的流通主渠道。
总之，虽然资产证券化是国际上比较成熟的金融创新工具，但在我国还刚刚起步。作为企业资产证券化的一种形式，证券公司专项计划将大大推动我国的资产证券化业务发展。只有在实践探索中领悟资产证券化过程中的关键环节和不断解决遇到的重要问题，才能尽快完善资产证券化制度。
参考文献：
1.[美] 斯蒂文•l•西瓦兹著.结构金融—资产证券化原理指南.李传全等译.清华大学出版社，2003
专利资产证券化篇5
资产证券化在我国证券投资领域已正式拉开序幕。目前，证券公司已经发行了“中国联通CDMA网络租赁费收益计划”等数支资产证券化产品。本文拟对我国证券公司开发资产证券化产品实践中的重要问题提出法律思考，以期对资产证券化法制完善有所裨益。
关于资产证券化产品的多样性问题
在我国，资产证券化产品出现了多元化态势。资产证券化产品主要有两种方式：一是以信托结构运作的信贷资产证券化产品，以信托投资公司为受托人；一是以委托结构运作的企业应收款证券化产品，以证券公司为受托人。
信托与证券分业经营、分业监管体制给我国资产证券化实践带来一个弊端，即信托制度未能成为共享的基础性制度单元。在募集说明书中，证券公司不能明确所推出的资产证券化产品属于信托类产品，而是将金融机构与客户之间的关系确定为委托关系。但是，证监会用规章的形式规定了计划财产独立于受托人、托管人等固有财产及其管理的其他财产，类似于信托制度的法律效果。这种“明修栈道，暗渡陈仓”的方法，既不利于资产证券化市场的监管，又不利于明晰当事人之间的法律关系。因此，应该从长计议，考虑将信托制度扩大适用到所有资产证券化试点领域，包括企业资产证券化。
对于功能相似的金融产品应当采用相同的监管标准，使其不应因发行人、监管机构、法律形式的不同而发生监管政策的不同。在资产证券化的系统工程中，对资产独立、破产隔离、信用增级和资产负债表处理等一系列重要环节，应统一立法、协调监管。当前，监管失调的表现比较突出。银监会管辖的金融机构开发理财计划即使符合证券本质，也不敢称为“证券”，而证券公司开发的资产管理业务不敢明确成信托关系，均因担心产品落入对方监管领地。如果要将证券公司资产证券化产品，从委托性质转化成信托性质，其出路就是允许混业经营，具体方式有二：扩大信托制度的应用范围，允许证券公司经营信托业务；允许证券公司收购信托投资公司或者设立具备信托业务经营资格的子公司。
关于基础资产的选择问题
基础资产是资产证券化专项计划现金流的来源，选择合适的基础资产是资产证券化专项计划发行之前最重要的环节。
目前已发行的资产证券化专项计划中，基础资产均是具有未来现金流的收益或“收益权”。例如，莞深高速公路收费收益权专项计划和中国网通应收款资产支持受益凭证专项计划，则分别以公路收费权和网通集团应收款作为基础资产。在选择基础资产时，要注意哪些问题呢？
关于基础资产的命名。基础资产应准确称为“收益”，不能滥称“收益权”。已发行的专项计划中的基础资产均为权益性资产，如联通计划的租赁费实际是债权证券化。收益权不是一个严谨的法律概念，物权、债权和知识产权均有财产性，可作为交易的对象，从而具有收益的权能。收益权通常只能是依附在某种确定的法律认可权利类型上的一个权能，它本身不能脱离其权利自身而单独转让。在资产证券化过程中，基础资产的法律定性应该在既有的权利范畴内寻找，例如债权、知识产权、物权、股权等，而不能概括成债权的收益权、知识产权的收益权、股权的分红权。这些收益权与原生权利在外观上和实体上是一体的，因此，可将基础资产称为“现金收益”，把目前资产证券化过程中出现的收益权回归到债权、物权等严格法律范畴的轨道上来，用规范的法律概念来定义基础资产，而不宜动辄创设新的权利。考虑到实务中的用语，本文仍用“收益权”来描述权益类基础资产。
基础资产的合法性问题。在选择基础资产时，要注意基础资产的权属以及转让合法性。证券公司对基础资产进行尽职调查，要关注原始权益人取得基础资产的合法性、基础资产上是否有第三方权利、是否有司法限制、法律法规或合同对基础资产的转让有否限制性规定、证券公司以专项计划的名义持有基础资产的资格等问题。
基础资产的确定方法问题。对基础资产的确定应采用定性加定量的方式，即将基础资产界定在不超过预期收益金额的范围内的某项权益，以使其与专项计划的预期收益相匹配。这既实现了内部超额担保的目的，又满足了原始权益人返还残值的愿望，最终保障了投资者的利益。
真实销售问题。该问题的本质是收益权转让行为的法律实质是真实出售还是抵押融资。根据资产证券化法律原理，只有实现了真实销售和破产隔离，才能使得资产证券化产品的信用真正脱离发行人的信用，即资产证券化完全依赖基础资产的信用，受托人对资产原始权益人没有追索权，属于满足证券化“真实销售”的实质要求。原始权益人与证券公司签署基础资产转让协议后，原始权益人将收益权转让给证券公司，证券公司支付购买价，双方形成买卖关系。专项计划的收益来源于收益权，原始权益人仅有义务将收益权交付给证券公司在收益权之外，原始权益人对证券公司没有其他给付义务，因此，收益权转让不属于抵押融资。值得注意的是，证券公司专项计划力图将购买的资产的现金流作为第一还款来源（而非唯一还款来源），但由于要求有银行担保，银行承担保证责任后有权向原始权益人追索，容易导致购买资产的行为并未形成“真实销售”。这是目前专项计划设计存在的一个较大弱点。如由股东或第三人对担保银行提供反担保，银行仅向反担保人追索，则可避开上述瑕疵。
基础资产交易的公示问题。为保障投资人的利益，专项计划应尽量完备基础资产的交付环节，以适当的方式向相关权利人进行公示。以债权类权益作为基础资产时，应将债权转让书面通知原始债务人。如果债务人众多无法逐个通知，可考虑在媒体和网站上公告，将转让事项通知其他债权人。对于特许经营权之类基础资产，目前法律法规并未规定其转让涉及的公示程序，可考虑采取主管政府部门批准或备案的方式，以降低制度不配套的风险。
关于现金流管理的问题
证券公司作为专项计划的管理人，其主要职责之一是对基础资产现金流的管理，包括现金流的收取、运作、分配等。
关于现金流的收取。随着证券公司资产证券化业务的展开，基础资产可能分布在不同区域、不同行业，原始权益人如以多个资产打包组成基础资产池，则现金流比较分散，由证券公司亲自管理反而可能增加专项计划运作的成本。此时，可考虑借鉴信贷资产证券化中的贷款服务机构，在专项计划中引入基础资产服务商，由服务商受托对基础资产现金流进行管理。通常原始权益人对基础资产最为熟悉，可作为服务商，为基础资产提供服务，汇集现金流。
关于资金沉淀问题。资金沉淀将直接影响原始权益人的融资成本。基础资产的原始现金流的产生时间与专项计划的收益分配时间不完全一致。选取的基础资产通常大于本息偿还所需要的现金流，将发生资金沉淀。因此，在设计专项计划的收益分配条款时需要充分考虑基础资产现金流的特点。有的基础资产在专项计划期间只发生一次或几次现金流流入，如联通计划中，联通运营公司根据租赁合同只在指定划款日支付租赁费，其现金流的流入时间是确定的。有的基础资产现金流发生频率较高，如莞深计划中，每日均有车辆通行费收入。
为提高原始权益人的资金使用效率，专项计划对产品现金流需要做出合理安排，即产品现金流的安排应当尽量提高资金使用效率。在产品设计方案中，证券公司解决资金沉淀问题的措施主要有三种：
措施之一：结构匹配。由于专项计划中的基础资产是指原始权益人交付的特定时期内一定额度的收益权收入，并未限定收益权收入的具体交付时间。因此，证券公司在进行精确的现金流测算后，在基础资产转让协议中对基础资产交付时间和交付数额予以约定，可以对基础资产现金流进行重新安排，实现基础资产现金流与产品现金流的匹配。因特殊情况发生不匹配，可以通过即时追索担保人来解决问题。由于银行担保是连带责任担保，且属于履约担保，实际上起到可靠的流动性支持和债权担保的双重作用。
措施之二：资产管理。即证券公司将沉淀资金采用资产管理的方式来增加收益，但应投向国债、金融债、证券投资基金、货币市场基金、银行理财产品等风险低、流通性好的金融产品。
措施之三：循环发行受益证券。即证券公司在测算现金流后循环发行资产证券产品，并以专项计划名义设置现金储备账户，用于存储基础资产产生的现金流偿付了当期应付证券本息后的剩余资金。这些余款并不提前偿付给投资者，而是在循环额度范围内用于再次购买原始权益人的同类、同等档次标准的基础资产。通过循环发行受益证券和多次购买基础资产，提前收回的资金又变成了基础资产，这样就不会产生过量资金沉淀，还解决短期基础资产与长期证券之间的期限不匹配问题。
关于统一流通平台的问题
中国人民银行主管的以机构投资者为主的银行间债券市场和证监会主管的证券交易所市场，是资产证券化产品的上市交易的两大平台。全国银行间债券市场是以债券为主的证券流通市场，信贷资产证券化产品在银行间债券市场交易。
流动性是金融产品的生命力。但是，因银行间债券市场的交易主体有限，使只限在银行间市场交易的信贷资产支持证券的流通性很小，截止2006年4月底，信贷资产支持证券仅发生交易1笔。在信贷资产支持证券的交易主体受到限制的情况下，真正意义上的证券化并未实现，而资产证券化所特有的分散风险功能以及为普通投资者创设投资品种的功能也无法实现。从长远来看，信贷资产支持证券如果不能到交易所交易，则其证券化的作用将大大降低。
证券交易所市场同样为资产证券化产品的上市交易提供了必要条件。证券公司发行的以专项计划为载体的“受益凭证”均在证券交易所通过大宗交易系统来进行交易。从节约交易成本和监管成本的角度考虑，应统一资产证券化产品的流通市场，改变目前各自为政的局面。在证券交易所市场进行交易的投资者种类和数量远远多于银行间债券市场，金融产品的定价机制比较完善，且金融风险能够比较有效地向社会分散。所以，证券交易所市场应该成为资产证券化产品的流通主渠道。
总之，虽然资产证券化是国际上比较成熟的金融创新工具，但在我国还刚刚起步。作为企业资产证券化的一种形式，证券公司专项计划将大大推动我国的资产证券化业务发展。只有在实践探索中领悟资产证券化过程中的关键环节和不断解决遇到的重要问题，才能尽快完善资产证券化制度。
参考文献：
1.[美]斯蒂文•L•西瓦兹著.结构金融—资产证券化原理指南.李传全等译.清华大学出版社，2003
专利资产证券化篇6
公司在金融交易中,如一般的交易一样,都存在著名的“柠檬”问题。“柠檬”问题来自买者和卖者有关资产质量信息的不对称。卖者知道资产的真实质量,买者不知道,只知道资产的平均质量,因而只愿意根据平均质量支付价格。由于市场调节和动态平衡,质量高于平均水平的卖者就会退出交易,只有质量低的卖者进入市场。
借款人(在此指应收款出售人)比借出人(在此指资产池证券的购买人)更了解公司的情况,他们可能夸大公司资产的质量。在金融体系中,不是所有金融机构都有足够的信息估价出预期或潜在的赔偿责任,如果没有大量的时间、精力和金钱投入,将无法很清晰地了解公司资产的真实质量。因此,借出人只愿意以“柠檬”价格购买借款人的资产,此价格是以借出人对资产的最坏估价为基础。如果,借款人能为借出人提供公司资产不是“柠檬”的证据,将得到较高的价格。
1公司应收款的信息
资产证券化有助于公司了解和证明公司资产不是“柠檬”资产。如果一公司将证券化它的应收款,可请求专业评估机构(利率公司和保险机构)使公司应收款变得更易于评估,应收款被标准化。即确定它们的期限、文件和承诺支付标准。对于应收款,这个过程,有些很容易,有些相当难。而对于某些应收款,应用资产证券化方法根本就不值得。
利率公司和保险机构的评估技巧和资产证券化的交易结构是同步发展的。这些交易利用了特殊的交易技巧,例如资产池的大小和依组成部分细分,为资本市场投资者提供了大量投资和取得收益的机会。资产池太小,利率公司和保险机构不会积极参与和刺激专业技巧。如果交易量很小,发展资产证券化技巧也不值得。人能利用许多技巧,但这些技巧只有在很大交易量时才会采用资产证券化技巧。因此,融资的应收款资产池相当大,以美国为例,资产池资产一般超过一亿美元。资产证券化过程中的资产池可以依组成部分细分。例如,应收款可以依地理位置和其它指标细分,如果一家公司无法为资产池提供足够的应收款,可以组成一个多出售人的资产池。
保险和超值抵押,也会有利于减少应收款的信息成本。评估包括大量有关价格风险的必需信息,价格风险也被保险了。保险机构愿意为利率公司评估的“BBB-AAA”证券提供保险。利率公司的最大资产是品牌,如果信用评估错误,它只在品牌上受损失。而保险公司既在品牌上受损失,同时也会产生金钱损失。
2整个公司和公司证券的信息
资产证券化的投资者不具备必要的专业知识和技巧,不能独立地评估应收款的真实质量,而依靠利率公司和保险机构的评估结果。利率公司和保险机构具有世界一流的评估技巧和专业知识,评估质量也更精确。投资者使用它们的技巧,可以理解资产支持证券的期限,也能估计在不同情况下资产支持证券的偿还情况。不同的投资者的专长不同。
总而言之,资产证券化可使公司的总信息成本减少。从专业角度考虑“柠檬”问题,资产证券化可帮助公司以很少的费用证明它们的资产不是“柠檬”资产。特殊资产池的评估风险与整个公司资产的评估风险不同,所需的技巧也不同。不同的金融机构擅长评估的风险不同。
资产支持证券的风险主要是资本市场投资者的评估风险。无需多言,金融体系中不著名的小公司的信息成本高,有以下原因:它们的评估费用很昂贵;不确定性大,赔偿的可能性相当大;它们的业务可能相当专业,但可能遭受无法解决或模糊的监管制度;评估的量少影响信息的收集。这些公司有相当严重的“柠檬”问题。(在此称之为“柠檬”企业)。
应收款毕竟不是已获得的收益,而只是对未来收益的可能性估计。因此,资产证券化交易中各组成部分对实际交易的估计结果差别必须相当小。否则,交易将无法进行。例如,借款人认为它的资产信用风险为“A”,而借出人却认为为“C”,交易将无法进行。购买者和出售者对应收款收益估计达成共识后,操作将很易于实施。
对公司资产估价,这将涉及到它的预期、潜在的承诺支付和管理水平等等,只考虑公司和特殊资产比考虑整个公司的资产更容易。购买者和出售者对整个公司资产的估价达成共识,比对应收款估价达成共识更难更昂贵。特别是对于一个“柠檬”企业,难度更大。应收款只是一种要求第三方还款的权利,是公司的特殊资产。公司很难影响应收款发行后的价值。因此,“柠檬”企业和非“柠檬”企业的应收款估价的难度差不多。而把“柠檬”企业作为一个整体,估价的难度远远大于非“柠檬”企业。换言之,“柠檬”企业的估价需要更专业的技巧,同时带来的收益也更大。公司的“柠檬”资产中,最易于处理的是应收款。当公司的应收款证券化后,当然,公司的未来收益能力将会下降。而对公司的其它资产,仍然存在“柠檬”问题,但不会更坏。而由于“柠檬”资产的数量下降,公司的“柠檬”问题减少。
资产证券化后公司的“柠檬”问题减少,可认为是一个好的消息。但应收款在公司通常是最好最有价值的资产,公司的应收款质量比其它资产的质量高或高得多,公司没有正当的理由和特殊原因出售它。
资产证券化交易存在两种相反的解释:一种解释是好的消息,公司的总价值将增加。好消息不会增加应收款的价值,它的价值决定于应收款的承诺支付者,不会受公司现在和将来价值影响,公司也不必拖延融资速度。好消息将增加公司剩余资产的价值,当公司下一次通过资产证券化融资后,剩余资产价值将更高。因此,公司可获得净收益。
另一种解释可能是坏消息。资本市场购买者对公司质量的信息是不完全的,可能认为公司是一个投机者,公司可能处于一种财务困境时,而作出的融资计划。参与的利率公司和保险机构更偏爱坏消息的解释,认为公司发行的应收款为真正的“柠檬”资产。公司发行的应收款的出售价格将偏低,公司剩余资产的价值可能下降。
综合以上二种解释,资产证券化的净收益是正的。投资者可以较低的成本购买到,实际操作时以坏的解释发生的可能性较小。在资产证券化交易中,公司剩余资产价值的下降程度,比以另一种解释所引起的价值增加程度要小。事实上,公司剩余资产甚至可能增加,应收款出售的负效应可能被正效应抵补。因此,减少了所有公司融资的总信息成本。但一些公司获利更多,资产证券化只需要对公司特殊的资产评估。“柠檬”企业的非特殊资产和特殊资产的评估成本区别很大。因此,“柠檬”企业因资产证券化因减少的信息成本而获利很大,而非“柠檬”企业的获利相对而言则较小。
二、资产证券化增加公司未来现金收入流
1专业技术、规模经济和成本减少
资产证券化使应收款发行或留存的技术专业化。在资产证券化过程中,公司出售它的应收款,即发行应收款。绝大多数经常实施证券化的大企业的发行技术已达到专业化水平。银行精通抵押贷款证券化,汽车公司的财务子公司精通汽车贷款证券化,信用卡公司精通信用卡应收款证券化。然而,一些不出售应收款的公司可能更适于承受应收款的发行风险,转移发行风险。如资产证券化中利率公司和保险机构等。发行应收款的公司,趋向于发行更多的应收款。资产证券化可使应收款发行的风险转移,发行量越大发行越易于转移。资产证券化可使应收款发行更有利,公司不必要寻找获利较少的应收款留存方法,只需实施更有利的应收款发行方案,同时也可使贷款服务更专业化。总而言之,通过专业化技术可提升效率。
资产证券化可激励应收款发行和收集技巧的建立和改进。收集和发行公司现金收入流技巧的改善的效果为:公司出售应收款后,未来现金收入流不会增加,但公司因出售的应收款和剩余资产的增值,而获得了现金收益。资产证券化改善发行的好处如下:第一,这些技巧使应收款更易于评估,因而更易于发行;第二,资产证券化使发行过程更透明,这将减少道德风险。第三,公司对发行的应收款将出售的部分关心较少,而对发行的应收款中将保留的部分关心更多。但投资银行机构是资产证券化交易中的组成部分,是发行应收款机构,它们的利益不会与发行公司的利益完全相同,它们将关注所有发行的资产,使发行资产的质量更符合实际,发行过程质量更高。事实上,这些参与机构承担责任的时间很长,一旦许多年后,它们同意发行的应收款证明为不可发行,它们将遭受损失。第四,许多评估机构和保险机构参与资产证券化交易,它的责任是评估和保险发行的应收款的真实质量。第五,许多发行公司也由于它们的长期利益,将保证发行的应收款的真实质量。因为,它们更害怕一些质量不实的应收款被发行,还不如被保留在公司资产中。
资产证券化也改善应收款收集过程。增加应收款收集过程的透明度减少道德风险。监管者包括许多交易参与机构,例如,信托资产管理人、利率公司和保险机构。这些机构制定了许多监管准则和标准。这些准则和标准可能利用规模经济、资产证券化交易量大和少量的资产证券化参与者,使资产池收集过程标准化和高质量。例如,少量的资产证券化参与者本身可促使公司对收集和发行给予更多的关注。当公司参与了有问题的资产证券化交易,它可使出售资产的公司退出。而对于一些公司而言,例如银行,抵押贷款、信用卡和汽车贷款应收款发行人,希望资产证券化正规操作,不负责任的发行和服务,由于有被逐出市场的可能,成本相当高。
资产证券化改善资产支持证券的付款过程。应收款的责任人需付款给资产证券持有者,因而有大量现金集中一起。保管和支付服务,以及签署合同交付给资产证券持有者,通常由信托资产管理人完成,它是保管和支付资金的专家。更重要的是,它很诚实,且所需的成本低。信托资产管理人破产的可能性极低。它是独立于发行人到资产支持证券持有人的附加机构。应收款出售到资产池,然后发行资产池证券。资产池需从应收款责任人获得付款后,再付给资产支持证券持有人。因此,资产池由信托资产管理人管理,必须安排收集应收款,保管收集的资金,付款给资产支持证券持有者。
上面我们讨论的,这些足以说明附加参与机构的用处。很明显,公司如银行、金融、抵押贷款和租借公司,以及信用卡发行机构,这些主要涉及应收款商业的公司(金融公司),主要从专业化的发行和服务获利,至少能刺激更高效的发行和服务。不涉及应收款商业的公司(非金融公司),发行和服务的技巧越高,获利越多。无论是金融公司和非金融公司,只要是“柠檬”企业,投资者由于道德风险问题,对应收款的折扣相当大,通过监管可减少许多,将由于对发行和服务更高效的监管而获利巨大。
2.管制成本和附加:税收
由于不同公司有各种各样的规章制度,资产证券化有助于减少公司的管制成本。对于许多资产证券化交易,制度规定的管制成本减少很大。但是在一交易中,由于资产证券化初次运行,而减少的幅度较小,随着交易结构不断改善,减少管制成本的幅度不断加大。例如,金融公司不需资本充足的要求,而利率公司则必须一定程度的资本金要求。资产证券化的作用,减少了规章制度要求的成本,获得较高成本效用和市场回报。
资产证券化也减少其它管制成本。例如,破产成本,资产证券化把一些公司资产(应收款)移出,减少公司破产资产的范围。事实上,交易结构的设计能产生以上的作用。如果,资产证券化后的破产过程是不完整的,它的特点是减少成本,获得收益。但公司濒临破产时,有效地移出公司资产的难度更大,不确定性更大。资产证券化交易无法进行,或以昂贵的形式进行。公司越濒临破产,获利越小。但破产成本对正常运转的公司影响较小,由破产成本减少而获利的程度较少。
资产证券化能利用已存在的法规制度。一些法律和制度阻止投资者投资低质量的证券。较高质量证券由于管制成本较低,需求较大而引起价格增加,使低质量证券和高质量证券的差价越来越大。事实上,这种影响是合理的,许多大型投资者,例如保险机构、共同基金和养老金基金等,它们的法律和制度偏向于高质量证券。资产证券化可帮助低质量公司发行高质量证券,扩大需求,但低质量公司比高质量公司发行高质量证券的费用更高。由于制度要求不同的质量标准,绝大多数利率公司有四个级别证券,有些只有二到三个级别。大多数证券化交易,由于资产证券化引起需求增大,回报增多的能力不能延续很长时间。
专利资产证券化篇7
公司在金融交易中，如一般的交易一样，都存在著名的“柠檬”。“柠檬”问题来自买者和卖者有关资产质量信息的不对称。卖者知道资产的真实质量，买者不知道，只知道资产的平均质量，因而只愿意根据平均质量支付价格。由于市场调节和动态平衡，质量高于平均水平的卖者就会退出交易，只有质量低的卖者进入市场。
借款人(在此指应收款出售人)比借出人(在此指资产池证券的购买人)更了解公司的情况，他们可能夸大公司资产的质量。在金融体系中，不是所有金融机构都有足够的信息估价出预期或潜在的赔偿责任，如果没有大量的时间、精力和金钱投入，将无法很清晰地了解公司资产的真实质量。因此，借出人只愿意以“柠檬”价格购买借款人的资产，此价格是以借出人对资产的最坏估价为基础。如果，借款人能为借出人提供公司资产不是“柠檬”的证据，将得到较高的价格。
1 公司应收款的信息
资产证券化有助于公司了解和证明公司资产不是“柠檬”资产。如果一公司将证券化它的应收款，可请求专业评估机构(利率公司和保险机构)使公司应收款变得更易于评估，应收款被标准化。即确定它们的期限、文件和承诺支付标准。对于应收款，这个过程，有些很容易，有些相当难。而对于某些应收款，资产证券化根本就不值得。
利率公司和保险机构的评估技巧和资产证券化的交易结构是同步发展的。这些交易利用了特殊的交易技巧，例如资产池的大小和依组成部分细分，为资本市场投资者提供了大量投资和取得收益的机会。资产池太小，利率公司和保险机构不会积极参与和刺激专业技巧。如果交易量很小，发展资产证券化技巧也不值得。人能利用许多技巧，但这些技巧只有在很大交易量时才会采用资产证券化技巧。因此，融资的应收款资产池相当大，以美国为例，资产池资产一般超过一亿美元。资产证券化过程中的资产池可以依组成部分细分。例如，应收款可以依地理位置和其它指标细分，如果一家公司无法为资产池提供足够的应收款，可以组成一个多出售人的资产池。
保险和超值抵押，也会有利于减少应收款的信息成本。评估包括大量有关价格风险的必需信息，价格风险也被保险了。保险机构愿意为利率公司评估的“BBB-AAA”证券提供保险。利率公司的最大资产是品牌，如果信用评估错误，它只在品牌上受损失。而保险公司既在品牌上受损失，同时也会产生金钱损失。
2 整个公司和公司证券的信息
资产证券化的投资者不具备必要的专业知识和技巧，不能独立地评估应收款的真实质量，而依靠利率公司和保险机构的评估结果。利率公司和保险机构具有世界一流的评估技巧和专业知识，评估质量也更精确。投资者使用它们的技巧，可以理解资产支持证券的期限，也能估计在不同情况下资产支持证券的偿还情况。不同的投资者的专长不同。
总而言之，资产证券化可使公司的总信息成本减少。从专业角度考虑“柠檬”问题，资产证券化可帮助公司以很少的费用证明它们的资产不是“柠檬”资产。特殊资产池的评估风险与整个公司资产的评估风险不同，所需的技巧也不同。不同的金融机构擅长评估的风险不同。
资产支持证券的风险主要是资本市场投资者的评估风险。无需多言，金融体系中不著名的小公司的信息成本高，有以下原因:它们的评估费用很昂贵;不确定性大，赔偿的可能性相当大;它们的业务可能相当专业，但可能遭受无法解决或模糊的监管制度;评估的量少影响信息的收集。这些公司有相当严重的“柠檬”问题。(在此称之为“柠檬”企业)。
应收款毕竟不是已获得的收益，而只是对未来收益的可能性估计。因此，资产证券化交易中各组成部分对实际交易的估计结果差别必须相当小。否则，交易将无法进行。例如，借款人认为它的资产信用风险为“A”，而借出人却认为为“C”，交易将无法进行。购买者和出售者对应收款收益估计达成共识后，操作将很易于实施。
对公司资产估价，这将涉及到它的预期、潜在的承诺支付和管理水平等等，只考虑公司和特殊资产比考虑整个公司的资产更容易。购买者和出售者对整个公司资产的估价达成共识，比对应收款估价达成共识更难更昂贵。特别是对于一个“柠檬”企业，难度更大。应收款只是一种要求第三方还款的权利，是公司的特殊资产。公司很难影响应收款发行后的价值。因此，“柠檬”企业和非“柠檬”企业的应收款估价的难度差不多。而把“柠檬”企业作为一个整体，估价的难度远远大于非“柠檬”企业。换言之，“柠檬”企业的估价需要更专业的技巧，同时带来的收益也更大。公司的“柠檬”资产中，最易于处理的是应收款。当公司的应收款证券化后，当然，公司的未来收益能力将会下降。而对公司的其它资产，仍然存在“柠檬”问题，但不会更坏。而由于“柠檬”资产的数量下降，公司的“柠檬”问题减少。
资产证券化后公司的“柠檬”问题减少，可认为是一个好的消息。但应收款在公司通常是最好最有价值的资产，公司的应收款质量比其它资产的质量高或高得多，公司没有正当的理由和特殊原因出售它。
资产证券化交易存在两种相反的解释:一种解释是好的消息，公司的总价值将增加。好消息不会增加应收款的价值，它的价值决定于应收款的承诺支付者，不会受公司现在和将来价值影响，公司也不必拖延融资速度。好消息将增加公司剩余资产的价值，当公司下一次通过资产证券化融资后，剩余资产价值将更高。因此，公司可获得净收益。
另一种解释可能是坏消息。资本市场购买者对公司质量的信息是不完全的，可能认为公司是一个投机者，公司可能处于一种财务困境时，而作出的融资计划。参与的利率公司和保险机构更偏爱坏消息的解释，认为公司发行的应收款为真正的“柠檬”资产。公司发行的应收款的出售价格将偏低，公司剩余资产的价值可能下降。
综合以上二种解释，资产证券化的净收益是正的。投资者可以较低的成本购买到，实际操作时以坏的解释发生的可能性较小。在资产证券化交易中，公司剩余资产价值的下降程度，比以另一种解释所引起的价值增加程度要小。事实上，公司剩余资产甚至可能增加，应收款出售的负效应可能被正效应抵补。因此，减少了所有公司融资的总信息成本。但一些公司获利更多，资产证券化只需要对公司特殊的资产评估。“柠檬”企业的非特殊资产和特殊资产的评估成本区别很大。因此，“柠檬”企业因资产证券化因减少的信息成本而获利很大，而非“柠檬”企业的获利相对而言则较小。
二、资产证券化增加公司未来现金收入流
1 专业技术、规模经济和成本减少
资产证券化使应收款发行或留存的技术专业化。在资产证券化过程中，公司出售它的应收款，即发行应收款。绝大多数经常实施证券化的大企业的发行技术已达到专业化水平。银行精通抵押贷款证券化，汽车公司的财务子公司精通汽车贷款证券化，信用卡公司精通信用卡应收款证券化。然而，一些不出售应收款的公司可能更适于承受应收款的发行风险，转移发行风险。如资产证券化中利率公司和保险机构等。发行应收款的公司，趋向于发行更多的应收款。资产证券化可使应收款发行的风险转移，发行量越大发行越易于转移。资产证券化可使应收款发行更有利，公司不必要寻找获利较少的应收款留存方法，只需实施更有利的应收款发行方案，同时也可使贷款服务更专业化。总而言之，通过专业化技术可提升效率。
资产证券化可激励应收款发行和收集技巧的建立和改进。收集和发行公司现金收入流技巧的改善的效果为:公司出售应收款后，未来现金收入流不会增加，但公司因出售的应收款和剩余资产的增值，而获得了现金收益。
资产证券化改善发行的好处如下:第一，这些技巧使应收款更易于评估，因而更易于发行;第二，资产证券化使发行过程更透明，这将减少道德风险。第三，公司对发行的应收款将出售的部分关心较少，而对发行的应收款中将保留的部分关心更多。但投资银行机构是资产证券化交易中的组成部分，是发行应收款机构，它们的利益不会与发行公司的利益完全相同，它们将关注所有发行的资产，使发行资产的质量更符合实际，发行过程质量更高。事实上，这些参与机构承担责任的时间很长，一旦许多年后，它们同意发行的应收款证明为不可发行，它们将遭受损失。第四，许多评估机构和保险机构参与资产证券化交易，它的责任是评估和保险发行的应收款的真实质量。第五，许多发行公司也由于它们的长期利益，将保证发行的应收款的真实质量。因为，它们更害怕一些质量不实的应收款被发行，还不如被保留在公司资产中。
资产证券化也改善应收款收集过程。增加应收款收集过程的透明度减少道德风险。监管者包括许多交易参与机构，例如，信托资产管理人、利率公司和保险机构。这些机构制定了许多监管准则和标准。这些准则和标准可能利用规模、资产证券化交易量大和少量的资产证券化参与者，使资产池收集过程标准化和高质量。例如，少量的资产证券化参与者本身可促使公司对收集和发行给予更多的关注。当公司参与了有的资产证券化交易，它可使出售资产的公司退出。而对于一些公司而言，例如银行，抵押贷款、信用卡和汽车贷款应收款发行人，希望资产证券化正规操作，不负责任的发行和服务，由于有被逐出市场的可能，成本相当高。
资产证券化改善资产支持证券的付款过程。应收款的责任人需付款给资产证券持有者，因而有大量现金集中一起。保管和支付服务，以及签署合同交付给资产证券持有者，通常由信托资产管理人完成，它是保管和支付资金的专家。更重要的是，它很诚实，且所需的成本低。信托资产管理人破产的可能性极低。它是独立于发行人到资产支持证券持有人的附加机构。应收款出售到资产池，然后发行资产池证券。资产池需从应收款责任人获得付款后，再付给资产支持证券持有人。因此，资产池由信托资产管理人管理，必须安排收集应收款，保管收集的资金，付款给资产支持证券持有者。
上面我们讨论的，这些足以说明附加参与机构的用处。很明显，公司如银行、、抵押贷款和租借公司，以及信用卡发行机构，这些主要涉及应收款商业的公司(金融公司)，主要从专业化的发行和服务获利，至少能刺激更高效的发行和服务。不涉及应收款商业的公司(非金融公司)，发行和服务的技巧越高，获利越多。无论是金融公司和非金融公司，只要是“柠檬”，投资者由于道德风险问题，对应收款的折扣相当大，通过监管可减少许多，将由于对发行和服务更高效的监管而获利巨大。
2.管制成本和附加:税收
由于不同公司有各种各样的规章制度，资产证券化有助于减少公司的管制成本。对于许多资产证券化交易，制度规定的管制成本减少很大。但是在一交易中，由于资产证券化初次运行，而减少的幅度较小，随着交易结构不断改善，减少管制成本的幅度不断加大。例如，金融公司不需资本充足的要求，而利率公司则必须一定程度的资本金要求。资产证券化的作用，减少了规章制度要求的成本，获得较高成本效用和市场回报。
资产证券化也减少其它管制成本。例如，破产成本，资产证券化把一些公司资产(应收款)移出，减少公司破产资产的范围。事实上，交易结构的设计能产生以上的作用。如果，资产证券化后的破产过程是不完整的，它的特点是减少成本，获得收益。但公司濒临破产时，有效地移出公司资产的难度更大，不确定性更大。资产证券化交易无法进行，或以昂贵的形式进行。公司越濒临破产，获利越小。但破产成本对正常运转的公司较小，由破产成本减少而获利的程度较少。
资产证券化能利用已存在的法规制度。一些和制度阻止投资者投资低质量的证券。较高质量证券由于管制成本较低，需求较大而引起价格增加，使低质量证券和高质量证券的差价越来越大。事实上，这种影响是合理的，许多大型投资者，例如保险机构、共同基金和养老金基金等，它们的法律和制度偏向于高质量证券。资产证券化可帮助低质量公司发行高质量证券，扩大需求，但低质量公司比高质量公司发行高质量证券的费用更高。由于制度要求不同的质量标准，绝大多数利率公司有四个级别证券，有些只有二到三个级别。大多数证券化交易，由于资产证券化引起需求增大，回报增多的能力不能延续很长时间。
专利资产证券化篇8
公司在金融交易中,如一般的交易一样,都存在著名的“柠檬”问题。“柠檬”问题来自买者和卖者有关资产质量信息的不对称。卖者知道资产的真实质量,买者不知道,只知道资产的平均质量,因而只愿意根据平均质量支付价格。由于市场调节和动态平衡,质量高于平均水平的卖者就会退出交易,只有质量低的卖者进入市场。
借款人(在此指应收款出售人)比借出人(在此指资产池证券的购买人)更了解公司的情况,他们可能夸大公司资产的质量。在金融体系中,不是所有金融机构都有足够的信息估价出预期或潜在的赔偿责任,如果没有大量的时间、精力和金钱投入,将无法很清晰地了解公司资产的真实质量。因此,借出人只愿意以“柠檬”价格购买借款人的资产,此价格是以借出人对资产的最坏估价为基础。如果,借款人能为借出人提供公司资产不是“柠檬”的证据,将得到较高的价格。
1公司应收款的信息
资产证券化有助于公司了解和证明公司资产不是“柠檬”资产。如果一公司将证券化它的应收款,可请求专业评估机构(利率公司和保险机构)使公司应收款变得更易于评估,应收款被标准化。即确定它们的期限、文件和承诺支付标准。对于应收款,这个过程,有些很容易,有些相当难。而对于某些应收款,应用资产证券化方法根本就不值得。
利率公司和保险机构的评估技巧和资产证券化的交易结构是同步发展的。这些交易利用了特殊的交易技巧,例如资产池的大小和依组成部分细分,为资本市场投资者提供了大量投资和取得收益的机会。资产池太小,利率公司和保险机构不会积极参与和刺激专业技巧。如果交易量很小,发展资产证券化技巧也不值得。人能利用许多技巧,但这些技巧只有在很大交易量时才会采用资产证券化技巧。因此,融资的应收款资产池相当大,以美国为例,资产池资产一般超过一亿美元。资产证券化过程中的资产池可以依组成部分细分。例如,应收款可以依地理位置和其它指标细分,如果一家公司无法为资产池提供足够的应收款,可以组成一个多出售人的资产池。
保险和超值抵押,也会有利于减少应收款的信息成本。评估包括大量有关价格风险的必需信息,价格风险也被保险了。保险机构愿意为利率公司评估的“BBB-AAA”证券提供保险。利率公司的最大资产是品牌,如果信用评估错误,它只在品牌上受损失。而保险公司既在品牌上受损失,同时也会产生金钱损失。
2整个公司和公司证券的信息
资产证券化的投资者不具备必要的专业知识和技巧,不能独立地评估应收款的真实质量,而依靠利率公司和保险机构的评估结果。利率公司和保险机构具有世界一流的评估技巧和专业知识,评估质量也更精确。投资者使用它们的技巧,可以理解资产支持证券的期限,也能估计在不同情况下资产支持证券的偿还情况。不同的投资者的专长不同。
总而言之,资产证券化可使公司的总信息成本减少。从专业角度考虑“柠檬”问题,资产证券化可帮助公司以很少的费用证明它们的资产不是“柠檬”资产。特殊资产池的评估风险与整个公司资产的评估风险不同,所需的技巧也不同。不同的金融机构擅长评估的风险不同。
资产支持证券的风险主要是资本市场投资者的评估风险。无需多言,金融体系中不著名的小公司的信息成本高,有以下原因:它们的评估费用很昂贵;不确定性大,赔偿的可能性相当大;它们的业务可能相当专业,但可能遭受无法解决或模糊的监管制度;评估的量少影响信息的收集。这些公司有相当严重的“柠檬”问题。(在此称之为“柠檬”企业)。
应收款毕竟不是已获得的收益,而只是对未来收益的可能性估计。因此,资产证券化交易中各组成部分对实际交易的估计结果差别必须相当小。否则,交易将无法进行。例如,借款人认为它的资产信用风险为“A”,而借出人却认为为“C”,交易将无法进行。购买者和出售者对应收款收益估计达成共识后,操作将很易于实施。
对公司资产估价,这将涉及到它的预期、潜在的承诺支付和管理水平等等,只考虑公司和特殊资产比考虑整个公司的资产更容易。购买者和出售者对整个公司资产的估价达成共识,比对应收款估价达成共识更难更昂贵。特别是对于一个“柠檬”企业,难度更大。应收款只是一种要求第三方还款的权利,是公司的特殊资产。公司很难影响应收款发行后的价值。因此,“柠檬”企业和非“柠檬”企业的应收款估价的难度差不多。而把“柠檬”企业作为一个整体,估价的难度远远大于非“柠檬”企业。换言之,“柠檬”企业的估价需要更专业的技巧,同时带来的收益也更大。公司的“柠檬”资产中,最易于处理的是应收款。当公司的应收款证券化后,当然,公司的未来收益能力将会下降。而对公司的其它资产,仍然存在“柠檬”问题,但不会更坏。而由于“柠檬”资产的数量下降,公司的“柠檬”问题减少。
资产证券化后公司的“柠檬”问题减少,可认为是一个好的消息。但应收款在公司通常是最好最有价值的资产,公司的应收款质量比其它资产的质量高或高得多,公司没有正当的理由和特殊原因出售它。
资产证券化交易存在两种相反的解释:一种解释是好的消息,公司的总价值将增加。好消息不会增加应收款的价值,它的价值决定于应收款的承诺支付者,不会受公司现在和将来价值影响,公司也不必拖延融资速度。好消息将增加公司剩余资产的价值,当公司下一次通过资产证券化融资后,剩余资产价值将更高。因此,公司可获得净收益。
另一种解释可能是坏消息。资本市场购买者对公司质量的信息是不完全的,可能认为公司是一个投机者,公司可能处于一种财务困境时,而作出的融资计划。参与的利率公司和保险机构更偏爱坏消息的解释,认为公司发行的应收款为真正的“柠檬”资产。公司发行的应收款的出售价格将偏低,公司剩余资产的价值可能下降。
综合以上二种解释,资产证券化的净收益是正的。投资者可以较低的成本购买到,实际操作时以坏的解释发生的可能性较小。在资产证券化交易中,公司剩余资产价值的下降程度,比以另一种解释所引起的价值增加程度要小。事实上,公司剩余资产甚至可能增加,应收款出售的负效应可能被正效应抵补。因此,减少了所有公司融资的总信息成本。但一些公司获利更多,资产证券化只需要对公司特殊的资产评估。“柠檬”企业的非特殊资产和特殊资产的评估成本区别很大。因此,“柠檬”企业因资产证券化因减少的信息成本而获利很大,而非“柠檬”企业的获利相对而言则较小。
二、资产证券化增加公司未来现金收入流
1专业技术、规模经济和成本减少
资产证券化使应收款发行或留存的技术专业化。在资产证券化过程中,公司出售它的应收款,即发行应收款。绝大多数经常实施证券化的大企业的发行技术已达到专业化水平。银行精通抵押贷款证券化,汽车公司的财务子公司精通汽车贷款证券化,信用卡公司精通信用卡应收款证券化。然而,一些不出售应收款的公司可能更适于承受应收款的发行风险,转移发行风险。如资产证券化中利率公司和保险机构等。发行应收款的公司,趋向于发行更多的应收款。资产证券化可使应收款发行的风险转移,发行量越大发行越易于转移。资产证券化可使应收款发行更有利,公司不必要寻找获利较少的应收款留存方法,只需实施更有利的应收款发行方案,同时也可使贷款服务更专业化。总而言之,通过专业化技术可提升效率。
资产证券化可激励应收款发行和收集技巧的建立和改进。收集和发行公司现金收入流技巧的改善的效果为:公司出售应收款后,未来现金收入流不会增加,但公司因出售的应收款和剩余资产的增值,而获得了现金收益。资产证券化改善发行的好处如下:第一,这些技巧使应收款更易于评估,因而更易于发行;第二,资产证券化使发行过程更透明,这将减少道德风险。第三,公司对发行的应收款将出售的部分关心较少,而对发行的应收款中将保留的部分关心更多。但投资银行机构是资产证券化交易中的组成部分,是发行应收款机构,它们的利益不会与发行公司的利益完全相同,它们将关注所有发行的资产,使发行资产的质量更符合实际,发行过程质量更高。事实上,这些参与机构承担责任的时间很长,一旦许多年后,它们同意发行的应收款证明为不可发行,它们将遭受损失。第四,许多评估机构和保险机构参与资产证券化交易,它的责任是评估和保险发行的应收款的真实质量。第五,许多发行公司也由于它们的长期利益,将保证发行的应收款的真实质量。因为,它们更害怕一些质量不实的应收款被发行,还不如被保留在公司资产中。
资产证券化也改善应收款收集过程。增加应收款收集过程的透明度减少道德风险。监管者包括许多交易参与机构,例如,信托资产管理人、利率公司和保险机构。这些机构制定了许多监管准则和标准。这些准则和标准可能利用规模经济、资产证券化交易量大和少量的资产证券化参与者,使资产池收集过程标准化和高质量。例如,少量的资产证券化参与者本身可促使公司对收集和发行给予更多的关注。当公司参与了有问题的资产证券化交易,它可使出售资产的公司退出。而对于一些公司而言,例如银行,抵押贷款、信用卡和汽车贷款应收款发行人,希望资产证券化正规操作,不负责任的发行和服务,由于有被逐出市场的可能,成本相当高。
资产证券化改善资产支持证券的付款过程。应收款的责任人需付款给资产证券持有者,因而有大量现金集中一起。保管和支付服务,以及签署合同交付给资产证券持有者,通常由信托资产管理人完成,它是保管和支付资金的专家。更重要的是,它很诚实,且所需的成本低。信托资产管理人破产的可能性极低。它是独立于发行人到资产支持证券持有人的附加机构。应收款出售到资产池,然后发行资产池证券。资产池需从应收款责任人获得付款后,再付给资产支持证券持有人。因此,资产池由信托资产管理人管理,必须安排收集应收款,保管收集的资金,付款给资产支持证券持有者。
上面我们讨论的,这些足以说明附加参与机构的用处。很明显,公司如银行、金融、抵押贷款和租借公司,以及信用卡发行机构,这些主要涉及应收款商业的公司(金融公司),主要从专业化的发行和服务获利,至少能刺激更高效的发行和服务。不涉及应收款商业的公司(非金融公司),发行和服务的技巧越高,获利越多。无论是金融公司和非金融公司,只要是“柠檬”企业,投资者由于道德风险问题,对应收款的折扣相当大,通过监管可减少许多,将由于对发行和服务更高效的监管而获利巨大。
2.管制成本和附加:税收
由于不同公司有各种各样的规章制度,资产证券化有助于减少公司的管制成本。对于许多资产证券化交易,制度规定的管制成本减少很大。但是在一交易中,由于资产证券化初次运行,而减少的幅度较小,随着交易结构不断改善,减少管制成本的幅度不断加大。例如,金融公司不需资本充足的要求,而利率公司则必须一定程度的资本金要求。资产证券化的作用,减少了规章制度要求的成本,获得较高成本效用和市场回报。
资产证券化也减少其它管制成本。例如,破产成本,资产证券化把一些公司资产(应收款)移出,减少公司破产资产的范围。事实上,交易结构的设计能产生以上的作用。如果,资产证券化后的破产过程是不完整的,它的特点是减少成本,获得收益。但公司濒临破产时,有效地移出公司资产的难度更大,不确定性更大。资产证券化交易无法进行,或以昂贵的形式进行。公司越濒临破产,获利越小。但破产成本对正常运转的公司影响较小,由破产成本减少而获利的程度较少。
资产证券化能利用已存在的法规制度。一些法律和制度阻止投资者投资低质量的证券。较高质量证券由于管制成本较低,需求较大而引起价格增加,使低质量证券和高质量证券的差价越来越大。事实上,这种影响是合理的,许多大型投资者,例如保险机构、共同基金和养老金基金等,它们的法律和制度偏向于高质量证券。资产证券化可帮助低质量公司发行高质量证券,扩大需求,但低质量公司比高质量公司发行高质量证券的费用更高。由于制度要求不同的质量标准,绝大多数利率公司有四个级别证券,有些只有二到三个级别。大多数证券化交易,由于资产证券化引起需求增大,回报增多的能力不能延续很长时间。
专利资产证券化篇9
公司在金融交易中,如一般的交易一样,都存在著名的“柠檬”问题。“柠檬”问题来自买者和卖者有关资产质量信息的不对称。卖者知道资产的真实质量,买者不知道,只知道资产的平均质量,因而只愿意根据平均质量支付价格。由于市场调节和动态平衡,质量高于平均水平的卖者就会退出交易,只有质量低的卖者进入市场。
借款人(在此指应收款出售人)比借出人(在此指资产池证券的购买人)更了解公司的情况,他们可能夸大公司资产的质量。在金融体系中,不是所有金融机构都有足够的信息估价出预期或潜在的赔偿责任,如果没有大量的时间、精力和金钱投入,将无法很清晰地了解公司资产的真实质量。因此,借出人只愿意以“柠檬”价格购买借款人的资产,此价格是以借出人对资产的最坏估价为基础。如果,借款人能为借出人提供公司资产不是“柠檬”的证据,将得到较高的价格。
1公司应收款的信息
资产证券化有助于公司了解和证明公司资产不是“柠檬”资产。如果一公司将证券化它的应收款,可请求专业评估机构(利率公司和保险机构)使公司应收款变得更易于评估,应收款被标准化。即确定它们的期限、文件和承诺支付标准。对于应收款,这个过程,有些很容易,有些相当难。而对于某些应收款,应用资产证券化方法根本就不值得。
利率公司和保险机构的评估技巧和资产证券化的交易结构是同步发展的。这些交易利用了特殊的交易技巧,例如资产池的大小和依组成部分细分,为资本市场投资者提供了大量投资和取得收益的机会。资产池太小,利率公司和保险机构不会积极参与和刺激专业技巧。如果交易量很小,发展资产证券化技巧也不值得。人能利用许多技巧,但这些技巧只有在很大交易量时才会采用资产证券化技巧。因此,融资的应收款资产池相当大,以美国为例,资产池资产一般超过一亿美元。资产证券化过程中的资产池可以依组成部分细分。例如,应收款可以依地理位置和其它指标细分,如果一家公司无法为资产池提供足够的应收款,可以组成一个多出售人的资产池。
保险和超值抵押,也会有利于减少应收款的信息成本。评估包括大量有关价格风险的必需信息,价格风险也被保险了。保险机构愿意为利率公司评估的“BBB-AAA”证券提供保险。利率公司的最大资产是品牌,如果信用评估错误,它只在品牌上受损失。而保险公司既在品牌上受损失,同时也会产生金钱损失。
2整个公司和公司证券的信息
资产证券化的投资者不具备必要的专业知识和技巧,不能独立地评估应收款的真实质量,而依靠利率公司和保险机构的评估结果。利率公司和保险机构具有世界一流的评估技巧和专业知识,评估质量也更精确。投资者使用它们的技巧,可以理解资产支持证券的期限,也能估计在不同情况下资产支持证券的偿还情况。不同的投资者的专长不同。
总而言之,资产证券化可使公司的总信息成本减少。从专业角度考虑“柠檬”问题,资产证券化可帮助公司以很少的费用证明它们的资产不是“柠檬”资产。特殊资产池的评估风险与整个公司资产的评估风险不同,所需的技巧也不同。不同的金融机构擅长评估的风险不同。
资产支持证券的风险主要是资本市场投资者的评估风险。无需多言,金融体系中不著名的小公司的信息成本高,有以下原因:它们的评估费用很昂贵;不确定性大,赔偿的可能性相当大;它们的业务可能相当专业,但可能遭受无法解决或模糊的监管制度;评估的量少影响信息的收集。这些公司有相当严重的“柠檬”问题。(在此称之为“柠檬”企业)。
应收款毕竟不是已获得的收益,而只是对未来收益的可能性估计。因此,资产证券化交易中各组成部分对实际交易的估计结果差别必须相当小。否则,交易将无法进行。例如,借款人认为它的资产信用风险为“A”,而借出人却认为为“C”,交易将无法进行。购买者和出售者对应收款收益估计达成共识后,操作将很易于实施。
对公司资产估价,这将涉及到它的预期、潜在的承诺支付和管理水平等等,只考虑公司和特殊资产比考虑整个公司的资产更容易。购买者和出售者对整个公司资产的估价达成共识,比对应收款估价达成共识更难更昂贵。特别是对于一个“柠檬”企业,难度更大。应收款只是一种要求第三方还款的权利,是公司的特殊资产。公司很难影响应收款发行后的价值。因此,“柠檬”企业和非“柠檬”企业的应收款估价的难度差不多。而把“柠檬”企业作为一个整体,估价的难度远远大于非“柠檬”企业。换言之,“柠檬”企业的估价需要更专业的技巧,同时带来的收益也更大。公司的“柠檬”资产中,最易于处理的是应收款。当公司的应收款证券化后,当然,公司的未来收益能力将会下降。而对公司的其它资产,仍然存在“柠檬”问题,但不会更坏。而由于“柠檬”资产的数量下降,公司的“柠檬”问题减少。
资产证券化后公司的“柠檬”问题减少,可认为是一个好的消息。但应收款在公司通常是最好最有价值的资产,公司的应收款质量比其它资产的质量高或高得多,公司没有正当的理由和特殊原因出售它。
资产证券化交易存在两种相反的解释:一种解释是好的消息,公司的总价值将增加。好消息不会增加应收款的价值,它的价值决定于应收款的承诺支付者,不会受公司现在和将来价值影响,公司也不必拖延融资速度。好消息将增加公司剩余资产的价值,当公司下一次通过资产证券化融资后,剩余资产价值将更高。因此,公司可获得净收益。
另一种解释可能是坏消息。资本市场购买者对公司质量的信息是不完全的,可能认为公司是一个投机者,公司可能处于一种财务困境时,而作出的融资计划。参与的利率公司和保险机构更偏爱坏消息的解释,认为公司发行的应收款为真正的“柠檬”资产。公司发行的应收款的出售价格将偏低,公司剩余资产的价值可能下降。
综合以上二种解释,资产证券化的净收益是正的。投资者可以较低的成本购买到,实际操作时以坏的解释发生的可能性较小。在资产证券化交易中,公司剩余资产价值的下降程度,比以另一种解释所引起的价值增加程度要小。事实上,公司剩余资产甚至可能增加,应收款出售的负效应可能被正效应抵补。因此,减少了所有公司融资的总信息成本。但一些公司获利更多,资产证券化只需要对公司特殊的资产评估。“柠檬”企业的非特殊资产和特殊资产的评估成本区别很大。因此,“柠檬”企业因资产证券化因减少的信息成本而获利很大,而非“柠檬”企业的获利相对而言则较小。
二、资产证券化增加公司未来现金收入流
1专业技术、规模经济和成本减少
资产证券化使应收款发行或留存的技术专业化。在资产证券化过程中,公司出售它的应收款,即发行应收款。绝大多数经常实施证券化的大企业的发行技术已达到专业化水平。银行精通抵押贷款证券化,汽车公司的财务子公司精通汽车贷款证券化,信用卡公司精通信用卡应收款证券化。然而,一些不出售应收款的公司可能更适于承受应收款的发行风险,转移发行风险。如资产证券化中利率公司和保险机构等。发行应收款的公司,趋向于发行更多的应收款。资产证券化可使应收款发行的风险转移,发行量越大发行越易于转移。资产证券化可使应收款发行更有利,公司不必要寻找获利较少的应收款留存方法,只需实施更有利的应收款发行方案,同时也可使贷款服务更专业化。总而言之,通过专业化技术可提升效率。
资产证券化可激励应收款发行和收集技巧的建立和改进。收集和发行公司现金收入流技巧的改善的效果为:公司出售应收款后,未来现金收入流不会增加,但公司因出售的应收款和剩余资产的增值,而获得了现金收益。
资产证券化改善发行的好处如下:第一,这些技巧使应收款更易于评估,因而更易于发行;第二,资产证券化使发行过程更透明,这将减少道德风险。第三,公司对发行的应收款将出售的部分关心较少,而对发行的应收款中将保留的部分关心更多。但投资银行机构是资产证券化交易中的组成部分,是发行应收款机构,它们的利益不会与发行公司的利益完全相同,它们将关注所有发行的资产,使发行资产的质量更符合实际,发行过程质量更高。事实上,这些参与机构承担责任的时间很长,一旦许多年后,它们同意发行的应收款证明为不可发行,它们将遭受损失。第四,许多评估机构和保险机构参与资产证券化交易,它的责任是评估和保险发行的应收款的真实质量。第五,许多发行公司也由于它们的长期利益,将保证发行的应收款的真实质量。因为,它们更害怕一些质量不实的应收款被发行,还不如被保留在公司资产中。
资产证券化也改善应收款收集过程。增加应收款收集过程的透明度减少道德风险。监管者包括许多交易参与机构,例如,信托资产管理人、利率公司和保险机构。这些机构制定了许多监管准则和标准。这些准则和标准可能利用规模经济、资产证券化交易量大和少量的资产证券化参与者,使资产池收集过程标准化和高质量。例如,少量的资产证券化参与者本身可促使公司对收集和发行给予更多的关注。当公司参与了有问题的资产证券化交易,它可使出售资产的公司退出。而对于一些公司而言,例如银行,抵押贷款、信用卡和汽车贷款应收款发行人,希望资产证券化正规操作,不负责任的发行和服务,由于有被逐出市场的可能,成本相当高。
资产证券化改善资产支持证券的付款过程。应收款的责任人需付款给资产证券持有者,因而有大量现金集中一起。保管和支付服务,以及签署合同交付给资产证券持有者,通常由信托资产管理人完成,它是保管和支付资金的专家。更重要的是,它很诚实,且所需的成本低。信托资产管理人破产的可能性极低。它是独立于发行人到资产支持证券持有人的附加机构。应收款出售到资产池,然后发行资产池证券。资产池需从应收款责任人获得付款后,再付给资产支持证券持有人。因此,资产池由信托资产管理人管理,必须安排收集应收款,保管收集的资金,付款给资产支持证券持有者。
上面我们讨论的,这些足以说明附加参与机构的用处。很明显,公司如银行、金融、抵押贷款和租借公司,以及信用卡发行机构,这些主要涉及应收款商业的公司(金融公司),主要从专业化的发行和服务获利,至少能刺激更高效的发行和服务。不涉及应收款商业的公司(非金融公司),发行和服务的技巧越高,获利越多。无论是金融公司和非金融公司,只要是“柠檬”企业,投资者由于道德风险问题,对应收款的折扣相当大,通过监管可减少许多,将由于对发行和服务更高效的监管而获利巨大。
2.管制成本和附加:税收
由于不同公司有各种各样的规章制度,资产证券化有助于减少公司的管制成本。对于许多资产证券化交易,制度规定的管制成本减少很大。但是在一交易中,由于资产证券化初次运行,而减少的幅度较小,随着交易结构不断改善,减少管制成本的幅度不断加大。例如,金融公司不需资本充足的要求,而利率公司则必须一定程度的资本金要求。资产证券化的作用,减少了规章制度要求的成本,获得较高成本效用和市场回报。
资产证券化也减少其它管制成本。例如,破产成本,资产证券化把一些公司资产(应收款)移出,减少公司破产资产的范围。事实上,交易结构的设计能产生以上的作用。如果,资产证券化后的破产过程是不完整的,它的特点是减少成本,获得收益。但公司濒临破产时,有效地移出公司资产的难度更大,不确定性更大。资产证券化交易无法进行,或以昂贵的形式进行。公司越濒临破产,获利越小。但破产成本对正常运转的公司影响较小,由破产成本减少而获利的程度较少。
资产证券化能利用已存在的法规制度。一些法律和制度阻止投资者投资低质量的证券。较高质量证券由于管制成本较低,需求较大而引起价格增加,使低质量证券和高质量证券的差价越来越大。事实上,这种影响是合理的,许多大型投资者,例如保险机构、共同基金和养老金基金等,它们的法律和制度偏向于高质量证券。资产证券化可帮助低质量公司发行高质量证券,扩大需求,但低质量公司比高质量公司发行高质量证券的费用更高。由于制度要求不同的质量标准,绝大多数利率公司有四个级别证券,有些只有二到三个级别。大多数证券化交易,由于资产证券化引起需求增大,回报增多的能力不能延续很长时间。
专利资产证券化篇10
二、知识产权资产的特殊性
由于知识产权作为一种无形资产所具有的特性,使得与传统的金融资产相比较,知识产权资产有其自身的特点,主要表现在:
(一)知识产权资产的权利状态更为复杂相对于传统的应收账款证券化、住房抵押贷款证券化,知识产权证券化的基础资产的权利状态更为复杂。知识产权资产这种权利状态的复杂性,使得其市场价值存在巨大差异,从而影响知识产权资产产生的现金流的稳定性。
(二)知识产权资产计算方式缺乏明显的标准,风险难以评估④一般的金融资产或者不动产,其价值在会计上可以独立呈现一个客观价格,单独变现的可能性较强。但是许多知识产权资产需要和其他资源(如经营团队、研发人员、行销资源等)相互结合才能发挥效益,一旦与其他互补资产隔离,知识产权所能实现的价值相当有限。以专利为例,某项专利可能需要搭Wd原权利人的技术秘密或技术支持,才能正常使用或者发挥最大价值。那么在该专利转让时必须确保原权利人向新买主继续提供技术秘密或技术支持,否则,该专利的价值将大幅降低同时,知识产权的二级交易市场与相关服务技术平台仍然比较薄弱,存在难以掌握过去历史交易资料、欠缺类似交易对比的障碍,导致知识产权的流动性不高,难以在市场上迅速~t/:53-。固因此,在选择知识产权基础资产来构建资产池时,要选取独立性和流动性较强的资产。
(三)知识产权资产面临严重的侵权风险,未来现金收益确定性差传统资产(如应收账款、住房抵押贷款)未来现金收益相对稳定,而知识产权的无形性、时间性和地域性使其容易被侵权,未来现金收益确定性差。由于上述的复杂因素,使得对知识产权证券化所应进行的实质查证比传统的资产证券化成本高,而且尽管被证券化的知识产权逐渐增多,但其复杂性仍有待进一步认识与掌握。
三、可证券化的知识产权资产应具有的特征
将上述可证券化资产的特征与知识产权资产的特征相比较,可以看出许多知识产权资产存在一定的特殊性。丽可证券化资产要求的产权的完整性,即发起人对该资产的处置没有受到任何服制,具有完全的所有权,事实上处置知识产权资产不受到任何限制还是存在一定难度的。∞有些知识产权因为其评估和可转让性以及自身固有特性不适于或不易于进行证券化操作,例如商誉、商业秘密、商号(企业名称)、货源标记或原产地标志等少数知识产权。笔者认为,用于证券化的知识产权资产,除了具备可证券化资产的普遍特征之外,还应该符合:
(一)知识产权权利人容易确定且相对单一对于某些权利主体难以确定的知识产权,如一些民间文学艺术(口技艺术、变脸艺术、民歌等),其权利主t零比较广泛而难以确定,证券化过程中出现权利异议的可能性较大,因而不宜进行证券化操作。
(二)涉及的知识产权资产应可依法让与知识产权资产证券化操作中,必然涉及知识产权资产的依法转让问题,这要求用于知识产权证券化的知识产权资产具有可让与性。有些知识产权资产由于涉及国家利益或公共利益,往往很难或者无法进行转让,直n我国的中医药知识产权、地理标志权、商业秘密权等。
专利资产证券化篇11
融资一直是制约中小型高新技术企业健康、快速发展的“瓶颈”。作为资产证券化方式之一的知识产权证券化融资已逐步成为 理论 界与实务界关注的重点之一。 目前 ，我国中小型高新技术企业初步具备了实施知识产权证券化融资的基本条件，主要表现在以下三方面：
（一）知识产权证券化的基础资产供给充足。知识产权证券化的基础资产主要包括专利权、商标权以及版权，对于中小型高新技术企业来说， 科学 技术专利的 研究 开发已成为其生存和发展的重要基础，越来越多的企业在这方面投入大量资金，以获取技术优势与高额回报。近几年来，随着中小型高新技术企业的涌现，知识产权发展迅速，数量上已有相当积累，而且呈逐年上升的趋势。随着我国政府对知识产权保护力度的加强、保护范围的扩大和保护技术的成熟，知识产权交易日益活跃，越来越多的知识产权市场价值得以形成和体现。所以，从基础资产供给的持续性和充足性角度看，中小型高新技术企业实施知识产权证券化融资是可行的。
（二）中小型高新技术企业的成长期和成熟期风险相对较低。按照企业的生命周期划分，中小型高新技术企业的发展要经历种子期、初创期、成长期、成熟期及衰退期。企业在各阶段的特点不一样，所采取的融资方式也应有所不同。中小型高新技术企业应从实际出发，在不同发展阶段采取不同的融资方式（具体见图1）。
表1 中小型高新技术企业可选择融资方式
因为与种子期、初创期相比，处于成长期和成熟期的中小型高新技术企业创业风险、技术风险较小，技术相对成熟，知识的预期收益逐渐明晰，甚至趋于稳定，己经具备相当的知识产权证券化融资基础，可以在一定条件下采用知识产权证券化方式融资。
二、知识产权证券化的途径图1知识产权证券化交易流程
（一）知识产权出售阶段。即中小型高新技术企业作为知识产权的所有者，又称原始权益人，将知识产权未来一定期限的许可使用收费权通过契约的形式出售给专司知识产权证券化的特殊目的公司，形成知识产权的真实出售。知识产权的所有者通过产权出售获得融资，特殊目的公司通过真实购买知识产权获得证券化的基础资产。
（二）建立知识产权资产池阶段。首先，特殊目的公司根据中小型高新技术的融资需求确定证券化目标；然后，对其所拥有的能够产生未来现金流的知识产权进行清理、估算，根据证券化目标以及知识产权的期限、行业等特征确定证券化的知识产权范围；最后，将拟证券化的知识产权的风险与收益进行结构性重组，构造资产池，实现风险对冲，降低知识产权的总体风险水平。
（三）信用评级和增级阶段。为保证所发行证券达到投资者要求的信用级别，证券发行前应由特殊目的公司聘请具有一定知名度的信用评级机构对知识产权进行内部信用评级，并根据内部信用评级结果和中小企业的融资要求，采用破产隔离、划分优先证券和次级证券、金融担保等信用增级技术，提高证券的信用级别，保证发行成功。
（四）发行评级与证券销售阶段。特殊目的公司对证券进行信用增级后，应聘请信用评级机构对知识产权证券进行正式的发行评级，并将评级结果向投资者公布，由证券承销商负责向投资者销售知识产权证券。证券承销商处将证券发行收入划转给特殊目的公司后，特殊目的公司再按合同约定划转给企业，实现知识产权证券化融资目标。
（五）资产管理阶段。中小型高新技术企业应指定专门的资产管理公司或亲自对知识产权资产池进行管理，负责收取、记录由资产池产生的现金收入，并将这些收入全部存入托管银行的收款专用账户，专门用于对特殊目的公司和投资者的付费和还本付息。
（六）付费阶段。这是知识产权证券化的最后阶段，由中小型高新技术企业按照合同规定的期限，将存放在托管银行的资金转入投资者账户和各中介机构账户，偿还投资者本息，向各机构支付中介费用，最后的剩余部分则全部归企业所有。
专利资产证券化篇12
融资一直是制约中小型高新技术企业健康、快速发展的“瓶颈”。作为资产证券化方式之一的知识产权证券化融资已逐步成为理论界与实务界关注的重点之一。目前,我国中小型高新技术企业初步具备了实施知识产权证券化融资的基本条件,主要表现在以下三方面:
(一)知识产权证券化的基础资产供给充足。知识产权证券化的基础资产主要包括专利权、商标权以及版权,对于中小型高新技术企业来说,科学技术专利的研究开发已成为其生存和发展的重要基础,越来越多的企业在这方面投入大量资金,以获取技术优势与高额回报。近几年来,随着中小型高新技术企业的涌现,知识产权发展迅速,数量上已有相当积累,而且呈逐年上升的趋势。随着我国政府对知识产权保护力度的加强、保护范围的扩大和保护技术的成熟,知识产权交易日益活跃,越来越多的知识产权市场价值得以形成和体现。所以,从基础资产供给的持续性和充足性角度看,中小型高新技术企业实施知识产权证券化融资是可行的。
(二)中小型高新技术企业的成长期和成熟期风险相对较低。按照企业的生命周期划分,中小型高新技术企业的发展要经历种子期、初创期、成长期、成熟期及衰退期。企业在各阶段的特点不一样,所采取的融资方式也应有所不同。中小型高新技术企业应从实际出发,在不同发展阶段采取不同的融资方式(具体见图1)。
表1 中小型高新技术企业可选择融资方式
因为与种子期、初创期相比,处于成长期和成熟期的中小型高新技术企业创业风险、技术风险较小,技术相对成熟,知识的预期收益逐渐明晰,甚至趋于稳定,己经具备相当的知识产权证券化融资基础,可以在一定条件下采用知识产权证券化方式融资。
(三)知识产权证券化的实践基础已具备。从我国资产证券化实践看,已有的资产证券化实践为实施中小型高新技术企业知识产权证券化创造了有利条件。如2005年8月,中金公司推出“中国联通CDMA网络租赁费收益计划”,募集资金93.6亿元;2006年8月,中信证券推出“江苏吴中集团BT项目回购款专项资产管理计划”,募集资金16.58亿元;2006年9月,大连万达集团联合迈格里银行发行“商业房地产抵押贷款支持证券”,募集资金11.52亿元,成为首单内地房地产证券化产品;2006年10月,深圳国际信托投资公司推出“南光股份格兰云天大酒店集合资金信托计划”,募集资金0. 8亿元,成为2006年8月15日银监会下发65号文后的第一只准证券化信托产品。这些资产证券化产品的问世为我国投资银行大规模地有序开展资产证券化业务提供了宝贵经验,有利于推动与资产证券化相关的税制、监管和法律法规建立和完善,有利于提高参与者、投资者和监管者对资产证券化的认识和理解,同时也为我国实施知识产权证券化创造了有利条件。
二、知识产权证券化的途径
以1997年美国Pullman Group以David Bowie所出版唱片特许使用权为支持发行证券融资获得成功为标志,知识产权证券化在美国、日本、欧洲等地获得较快发展。但到目前,我国在知识产权证券化方面还处于探索阶段,缺少明显成功的案例。基于国外经验和我国社会信用基础薄弱、资本市场还不很成熟的现状,我国中小型高新技术企业知识产权证券化融资应采用政府主导型模式,利用政府政策支持增强投资者信心。如美国早期实施住房抵押贷款证券化也是采用政府主导型模式,由政府为住房抵押贷款证券化提供信用支持,为解决住房金融问题,推动美国住房抵押贷款证券化业务的发展,做出了非常突出的贡献。笔者认为,可以由政府出资组建特殊目的公司,采购中小型高新技术企业的知识产权,以拓展中小型高新技术企业融资渠道。具体可采用以下知识产权证券化操作流程(见图2):
图1知识产权证券化交易流程
(一)知识产权出售阶段。即中小型高新技术企业作为知识产权的所有者,又称原始权益人,将知识产权未来一定期限的许可使用收费权通过契约的形式出售给专司知识产权证券化的特殊目的公司,形成知识产权的真实出售。知识产权的所有者通过产权出售获得融资,特殊目的公司通过真实购买知识产权获得证券化的基础资产。
(二)建立知识产权资产池阶段。首先,特殊目的公司根据中小型高新技术的融资需求确定证券化目标;然后,对其所拥有的能够产生未来现金流的知识产权进行清理、估算,根据证券化目标以及知识产权的期限、行业等特征确定证券化的知识产权范围;最后,将拟证券化的知识产权的风险与收益进行结构性重组,构造资产池,实现风险对冲,降低知识产权的总体风险水平。
(三)信用评级和增级阶段。为保证所发行证券达到投资者要求的信用级别,证券发行前应由特殊目的公司聘请具有一定知名度的信用评级机构对知识产权进行内部信用评级,并根据内部信用评级结果和中小企业的融资要求,采用破产隔离、划分优先证券和次级证券、金融担保等信用增级技术,提高证券的信用级别,保证发行成功。
(四)发行评级与证券销售阶段。特殊目的公司对证券进行信用增级后,应聘请信用评级机构对知识产权证券进行正式的发行评级,并将评级结果向投资者公布,由证券承销商负责向投资者销售知识产权证券。证券承销商处将证券发行收入划转给特殊目的公司后,特殊目的公司再按
合同约定划转给企业,实现知识产权证券化融资目标。
(五)资产管理阶段。中小型高新技术企业应指定专门的资产管理公司或亲自对知识产权资产池进行管理,负责收取、记录由资产池产生的现金收入,并将这些收入全部存入托管银行的收款专用账户,专门用于对特殊目的公司和投资者的付费和还本付息。
(六)付费阶段。这是知识产权证券化的最后阶段,由中小型高新技术企业按照合同规定的期限,将存放在托管银行的资金转入投资者账户和各中介机构账户,偿还投资者本息,向各机构支付中介费用,最后的剩余部分则全部归企业所有。
三、知识产权证券化融资的政策建议
2006年,我国开始大力推动资产证券化的发展,政府陆续出台了一系列支持政策,如《关于推进科技型中小企业融资工作有关问题的通知》等,国家开发银行等金融机构相继推出中小型高新技术企业资产证券化产品,为知识产权证券化奠定了基础。为了加快知识产权证券化的推行速度,还应对以下方面进行改善:
专利资产证券化篇13
一、企业资产证券化概念
对于资产证券化，美国证券和交易委员会的定义是：资产证券化是指主要由现金流支持的，这个现金流是由一组应收账款或其他金融资产构成的资产提供的，并通过条款确保资产在一个限定的时间内转换为现金以及拥有必要的权力，这种证券也可以是由那些能够通过服务条款或者具有合适分配程序给证券持有人提供收入的资产支持的证券。
目前国内学者对资产证券化的广泛定义是资产证券化是指把缺乏流动性，但具有未来现金流的应收账款等资产汇集起来，通过结构性重组，将其转变为可以在金融市场上出售和流通的证券，据以融通资金的过程。
资产证券化对中国资本市场来说是一个相对新生的事物。2005年8月中金联通收益计划、2005年12月开元信贷资产支持证券和建元2005年个人住房抵押贷款证券化信托资产支持证券的成功发行拉开了资产证券化的大幕。我国目前已发行的资产证券化产品分为两大类：一类是针对银行信贷资产类，目前主要是国开行和建行的资产证券化产品；另外一类是针对企业资产类，如中金公司的联通收益计划、广发证券的莞深高速公路计划等等。
企业资产证券化的实质就是将企业能够产生现金流的资产以“资产支持证券”(ABS)的方式销售出去，从而将未来的现金流变现，获得融资。这里的证券一般分为两类，一类是固定收益率的“优先级债券”，占ABS的大部分，这部分债券一般由公众投资者购买(在我国以金融机构和企业为主)，甚至可以上市挂牌交易(如浦建收益)；另外一类证券是所谓的“次级债券”(在我国也称为“次级收益凭证”)。
资产产生的收益，先用来偿还“优先级债券”的本金和利息，剩余部分都分配给“次级债券”的持有人，而且“次级债券”的持有人往往就是进行证券化的企业本身。所以从这点来说，作为证券化发起人的企业，只需通过持有占证券化资产总值约5％-20％的“次级债券”，就可以获得资产获得利润的很大一部分。
如果把进行证券化的资产看作是一个独立的公司，那么优先级债券就相当于公司的债务，而次级债券就相当于公司的股权。企业通过持有次级债券，利用了财务杠杆，运用少量的资金拥有了大额的资产，解放出了现金流，当然资产的风险也主要由企业承担。
二、资产证券化业务的开展现状和相关监管法律法规
截止到2007年5月底，我国资产证券化产品，累计发行规模为478.01亿元，涵盖了银行、电信、交通、电力、地产等诸多行业。产品期限从0.18年到5.34年不等，其收益率也从2.29％到5％各异。从产品占比上看，以专项资产管理计划模式进行操作的企业资产证券化所占比例最大，其发行规模为263.45亿元，占到总规模的55.11％，其次是信贷资产证券化产品，占到27.04％，不良资产证券化产品占13.91％，另外还有占比较小的离岸资产证券化产品、准REITs产品和准ABS信托产品。对于新长宁集团来说，可以采取的资产证券化形式基本上是以专项资产管理计划模式进行操作的企业资产证券化。
自2007年以来，刚刚起步的资产证券化业务几乎处于停滞阶段，整个2007和2008年，我国没有任何新发行的企业资产证券化项目。这其中的主要原因有以下几点：
首先，在美国爆发的次债危机引发了蔓延至全世界的金融危机，这其中的“罪魁祸首”之一就是以银行次级按揭贷款为基础资产发行的资产证券化产品，以莱曼兄弟为代表的投资银行和对冲基金等金融机构过去大量购买了此类产品并从中获得了高额的利润，但是美国房地产市场在2007年的下落以及利率的走高产生了大量的次级按揭贷款坏账，而这其中的损失主要由购买了资产证券化产品的金融机构承担，导致了许多大型投行的巨额亏损甚至破产。受之影响，全世界的资产证券化市场都受到了沉重打击，在2006年资产证券化的全盛时期，美国发行在外的资产支持证券总额达到8万亿美元，仅次于国债成为了最大的债券品种。但是这两年市场大幅度的萎缩。受之影响，我国的资产证券化业务也受到了很大的打击。
中国人民银行自2002年以来先后12次升息，其中自2006年升息2次，2007年升息6次，这都大幅度的增加了企业债券的融资成本。这也从负面影响了资产证券化市场的发展。
我国证监会鼓励证券公司对五类基础资产进行证券化。第一，水电气资产，包括电厂及电网、自来水厂、污水处理厂、燃气公司等；第二，路桥收费和公共基础设施，包括高速公路、铁路机场、港口、大型公交公司等；第三，市政工程特别是正在回款期的BT项目，主要指由开发商垫资建设市政项目，建成后移交至政府，政府分期回款给开发商，开发商以对政府的应收回款做基础资产；第四，商业物业的租赁，但没有或很少有合同的酒店和高档公寓除外；第五，企业大型设备租赁、具有大额应收账款的企业、金融资产租赁等。
根据《企业资产证券化试点工作指引》征求意见稿，政府将鼓励资产证券化市场规模化发展，允许个人投资者参与。近来，监管层推行企业资产证券化试点的脚步明显加快，这意味着停滞已久的资产证券化业务即将再次开闸。
该征求意见稿对资产证券化产品的管理者提出更严格的风险控制要求。与此前业内讨论的旧版征求意见稿相比，新的《企业资产证券化试点工作指引》征求意见稿，明确了计划管理人的职责，对证券公司的职责、宗旨、移交、风险方面均进行了详细的规定。
根据新版征求意见稿，计划管理人必须履行七项职责：发行受益凭证，设立专项计划；为受益凭证持有人的利益，受让、管理专项计划资产；按照约定向受益凭证持有人分配收益；按照约定召集受益凭证持有人大会；履行信息披露义务；聘请专项计划的托管人、基础资产服务机构及其他为证券化业务提供服务的机构；法律、行政法规、中国证监会规定及计划说明书约定的其他职责。
征求意见稿还对基础资产进行了明确的规范――企业资产证券化的基础资产可以为债权类资产或收益权类资产；可以是单项财产权利，也可以是同一类型多项财产权利构成的资产组合；基础资产的收益可以来源于基础设施收入、交通运输收费收入、租赁收入、应收账款等。
从征求意见稿对投资者的规定来看，该市场主要针对机构投资者，但也不排除个人投资者。资产证券化产品最低认购金额为100万元。而此前该市场并未对自然人开放，也没有对认购设置较高门槛。
与此前的只有创新类券商才可以开展此项业务不同的是，未来大部分券商都有机会开展此项业务，而个人投资者也可以投资券商推出的资产证券化产品。
《企业资产证券化业务试点工作指引(征求意见稿)》规
定，受益凭证的收益率和发行价格，可以由计划管理人以市场询价等方式确定；同一计划中相同种类、期限的受益凭证，收益率和发行价格应当相同。而同一专项计划，可以根据不同风险程度及收益分配顺序，发行不同种类的受益凭证。
根据征求意见稿，受益凭证可以通过担保等方式提升信用等级。提供保证的担保人为金融机构的，应当获得国内资信评级机构最近一年AA级或者相当于AA级及以上的主体信用评级。提供保证的担保人为非金融机构的，评级机构应对其进行主体评级，未获得国内资信评级机构AA级或者AA级以上评级的，不得作为担保人。
证券公司办理资产证券化业务时，应当设立专项计划，并担任计划管理人。专项计划资产为信托财产，专项计划财产独立于原始权益人、计划管理人、托管人、受益凭证持有人、基础资产服务机构及其他为资产证券化业务提供服务机构的固有财产。
《征求意见稿》明确规定，企业资产证券化是指证券公司面向境内投资者发行资产支持受益凭证，以管理人身份发起设立专项资产管理计划，按照约定用募集资金购买原始权益人能够产生稳定现金流的基础资产，将该资产的收益分配给受益凭证持有人的专项资产管理活动。
三、监管和信息披露
根据《企业资产证券化业务试点工作指引(征求意见稿)》，中国证监会及其派出机构有权对证券公司办理资产证券化业务的情况，对原始权益人(新长宁集团)、推广机构、托管人、基础资产服务机构及其他为资产证券化业务提供服务的机构与资产证券化业务有关的部门和场所，进行现场检查。
中国证监会及其派出机构还可以查阅、复制与资产证券化业务有关的文件、资料，对可能被转移、隐匿或者毁损的文件、资料、电子设备予以封存；约谈证券公司的董事、监事、高级管理人员和工作人员，要求其对有关事项作出说明；要求计划管理人、原始权益人、推广机构、托管人、基础资产服务机构及其他为资产证券化业务提供服务的机构就有关事项作出说明、在指定期限内提供有关业务资料、信息。
根据中国人民银行制定颁布的《资产支持证券信息披露规则》。在发生可能对资产支持证券投资价值有实质性影响的临时性重大事件时，受托机构(证券公司)应在事发后的三个工作日内向同业中心和中央结算公司提交信息披露材料，并向中国人民银行报告。
重大事件主要包括以下事项：
1 发生或预期将发生受托机构不能按时兑付资产支持证券本息等影响投资者利益的事项；
2 受托机构和证券化服务机构发生影响资产支持证券投资价值的违法、违规或违约事件；
3 资产支持证券第三方担保人主体发生变更；
4 资产支持证券的信用评级发生变化；
《工作指引》第四章“信息披露”规定，计划管理人应当指定一名信息披露联络人，负责专项计划的信息披露。
计划管理人应当按照本指引的规定及计划说明书的约定，履行定期披露、临时披露等信息披露义务。
